“小米集团(以下简称‘小米’)暂缓CDR发行是明智的选择，”上海众华律师事务所高级合伙人甘国龙对经济观察网记者说，“因为证监会对小米提出的互联网公司属性、许可证缺失、关联交易等疑问，小米在短时间内难以很好的解答，而如果证监会再次对其解答提出质疑的话，这不仅延后CDR发行，可能会影响港交所投资者对其的预判，进而可能影响其上市进程。”

　　戏剧性的一幕在6月19日发生在小米身上，这是在端午节假期后第一天，小米原定于这一天CDR发行上会，不出意外的话，小米将打破富士康36天“闪电”过会的记录，创造从递交CDR发行申请材料到上会仅12天的“新记录”。但上会以同一天小米官方微博宣布暂缓CDR的方式戛然而止。

　　小米到底还能否成为首家CDR企业成了一个谜。

　　CDR差临门一脚却“暂缓”

　　6月19日早间小米官方微博称，暂缓CDR发行，先在H股上市，再择机于内地市场发行CDR。旋即，证监会回应，尊重小米的选择，已经取消第十七届发审委2018年第88次发审会议对该公司发行申报文件的审核。

　　6月7日，小米向证监会递交首发申请材料。6月11日，证监会披露小米CDR招股书；6月14日，证监会再次披露小米更新后的CDR招股书；6月15日，沪深交易所发布一系列CDR交易配套业务规则，在配套制度层面为试点创新企业登陆A股作好准备。

　　小米CDR就差临门一脚，缘何紧急“暂缓”？目前小米对经济观察网记者的任何问题都表示“不予置评”。

　　一位接近小米IPO人士对经济观察网表示，考虑到近期市场大环境，小米暂缓发行CDR。而且该人士强调，这是小米和证监会多轮沟通达成的共识。

　　此前的全球股市受到特朗普贸易大棒再挥舞的影响出现普跌，中国股市A股于19日跌破3000点，工业富联（富士康）当天在上交所上市交易后首度跌停，以20.32元/股的股价收盘，情况并未持续恶化，在央行救市之后于次日午后三大股指全线反弹。

　　西南证券张刚对于上述人士关于小米暂缓CDR发行提及的市场大环境因素，表示部分认同。

　　但甘国龙对经济观察网记者说，此次暂缓CDR，市场大环境的因素并不大，因为小米在大陆是CDR发行，市场大环境不好反而可能对小米CDR发行更多的是利好，因为大量的闲置资金将被小米这种为数不多的投资标的而吸引。

　　估值、许可证、关联交易……

　　另一位了解小米上市内情的律师告诉经济观察网记者，小米暂缓CDR背后有三大方面的因素，包括估值争议、资产环境和是否符合国内监管部门的要求等。

　　这位了解小米上市内情的律师看到，目前资金面承压，这是小米估值定价的大背景，另外，证监会对小米是否按照互联网企业还是硬件企业估值存在疑虑，还有小米一些许可证缺失，被小米投资企业与小米关联交易的问题，证监会在84个问题中都有提到。

　　6月14日，证监会公布的《小米集团公开发行存托凭证申请文件反馈意见》中，证监会对小米上市提出了84个问题，其中互联网服务收入仅占不到10%。这在甘国龙看来，对于小米雷军对外强调的“互联网企业”属性定位是颇为尴尬的。这一互联网服务收入占总体营收的比例，显然不够支撑雷军为小米设定的企业定位。

　　6月20日，有中介人士对媒体透露，小米在港股上市进程顺利，目前已经通过聆讯，最快7月初正式挂牌。另有媒体引述接近小米IPO人士指，高通、招商局、顺丰接受小米700亿至850亿美元（约5500亿至6670亿港元）上限估值，已签约入围小米IPO基石投资者名单，其中高通认购1亿美元。

　　关于估值争议，市传小米估值招股目标已下调至550亿至700亿美元（约4300亿至5500亿港元），最早小米启动上市时曾寻求2000亿美金的估值。甘国龙认为，估值是否虚高的问题，正因为有不同的看法才有市场空间，这可以交给市场去检验，就像阿里巴巴如今已经成长为总市值5251亿美元的互联网巨擎，当初运营时市场并未想象到其会有这么大成长。

　　证监会84问中的第16、20两问都着重问了小米关联交易的问题，招股书披露，截至目前，公司已累计投资了超过210家生态链企业，其中超过90家公司专注于发展和生产智能硬件产品。证监会要求小米在招股书中补充披露，公司生态链投资、管理、交易模式及流程等，公司向生态链企业采购物资及向外销售的具体流程，详细说明公司与主要生态链企业的交易流程，公司如何实现“按生态链企业产品成本购入，销售后实现利润分成”的交易模式，交货、利润分成等交易环节发票开具过程、会计处理及合规性。

　　第20问称，公司在招股说明书关联交易中，对关联采购按照“联营企业或有重大影响被投资企业”、“实际控制人重大影响企业”两类汇总分类披露采购金额。请发行人进一步披露相关关联交易对发行人财务状况、经营成果、业务发展的影响，并从对投资者决策影响等角度，说明前述分类的依据。请中介机构核查并发表意见。

　　值得关注的是，今年1月初，小米上游ODM厂商龙旗科技IPO遭证监会发审委过会审核否决，一个事实是，小米入股龙旗科技后，其毛利率仅为同行可比公司的一半左右，证监会反馈意见称，报告期内关联交易较多，小米作为其客户兼公司股东的关联方，是过会被否的一大原因。

　　第1问则是，关于公司尚未获得部分互联网经营资质的合法合规性。根据招股说明书披露，公司目前尚未取得游戏和在线阅读《网络出版服务许可证》、《信息网络传播视听节目许可证》、《互联网新闻信息服务许可证》。请发行人补充披露尚未取得部分经营业务资质是否属于重大违法违规行为，是否得到相关主管部门文件确认，是否能够保持公司业务持续经营，是否有行政处罚风险或停业风险，请保荐机构和律师核查，并发表明确意见。

　　小米暂时告别CDR首家企业的桂冠，德勤中国全国上市业务组联席领导合伙人欧振兴指出，A股市场近90%的投资者为散户投资者，而新经济公司上市后或造成市场溢价，令市场较为波动，平衡新经济公司上市后的投资者保护是内地监管机构的重要考虑因素。

（责任编辑：马欣）