走出底部形态，业绩风险释放后中国宏桥（1378.HK）的预期在哪？

来源：格隆汇　　2023-07-31 09:25:04

7月28日中国宏桥（01378.HK）发布了中期盈警，预计上半年的业绩将大幅减少。这份业绩对于许多人来说并不意外，因为上半年中国宏桥的股价一路下探，很大程度上是由于业绩层面的压力所致。对此，此次公告也给出了理由：铝产品销售价格下降、原材料价格上涨等。

首先，铝产品销售价格在2023年上半年相较于2022年同期下降了约13%，导致公司销售收入减少，从而影响了净利润。其次，原材料采购价格上涨，特别是氧化铝等主要原材料，增加了公司的生产成本，进而压缩了毛利润。从铝成本构成中，可以看到，氧化铝占39%，电力占37%，碳阳极占12%，三项合计占88%。结合其对应的价格走势不难看到中国宏桥面临的成本端的压力所在。

（来源：中信建投期货）

(资料图片)

在笔者看来业绩遇挫更不容忽视的一个因素便在于，经济复苏速度缓慢，导致相关行业需求下降，铝产品的市场需求不如预期，这也进一步影响了公司的销售收入和盈利能力。

然而，尽管上半年业绩出现了挑战，中国宏桥近期的市场表现显示出一副走出底部的气势。成交量较前期有所放大，市场对该公司未来的预期逐渐改善。

（来源：富途行情）

此外，近日有报道指“顶流”基金大佬将中国宏桥列为重仓，根据其投资逻辑，大佬们更为关注那些估值处于历史低位的价值股，并重点寻找供给端收缩或刚性行业中，在需求复苏情况下具有潜在弹性的企业。显然，这也一定程度证实了市场对具备上述特质的中国宏桥其投资价值的看好。

现在，不妨从几个角度来看看中国宏桥目前所面临的机遇。

1、宏观经济复苏，需求端提振

首先，从经济复苏这一角度来看。

如果说此前经济弱复苏下，市场信心稍显不足，如今随着高层定调，点燃市场热情，伴随后续一系列刺激经济政策的利好加持，经济复苏带来的需求改善的确定性更加明朗。尤其是房地产行业的全面转向，对新能源汽车消费的支持等，也将带来相关资源的需求显著提振。中国宏桥作为国内铝产品的头部企业，成为直接且核心的受益者。

根据相关研报数据，原铝的需求结构中，房屋建筑占比接近30%，如果考虑家用电器、电线电缆等，房地产后周期占铝需求超过40%。风电、光伏、新能源汽车等领域占铝的需求比例在5-10%之间，占比虽然不高但增速高，对总需求的拉动在1%-1.5%左右。

以新能源行业来看，近年来新能源行业对铝消费拉动越来越明显，市场预计2023年新能源车和光伏耗铝量530万吨，同比增长142万吨，拉动铝消费增速约3.4%，消费占比达到13%，2022年消费占比9%，预计2025年占比将提升到约19%。

可见，随着地产新周期的到来以及新能源行业蓬勃发展带动市场需求的释放，将为铝企的业绩修复带来支撑。

其次，回归到铝价上，国泰君安香港此前研报中指出，中国宏桥的净利润对铝价的变动十分敏感。公司作为全球最大的原铝生产商，氧化铝供应充足，将更多地受益于铝价上涨。

那么，铝价后续表现如何？

基于上述同样的逻辑，宏观政策利好提振地产、新能源汽车等相关消费回暖，下半年在需求拉动下，市场机构观点多数认为铝价仍有望上行，推动行业利润进一步扩张。尤其是后续四季度的到来，在国内枯水期限电减产的情况下，铝价的回升或也将是大概率事件。

从库存来看，此前浙商证券观点指出，电解铝行业库存处于十年低位，低库存给予铝价强支撑，下行风险可控，周期底部的格局已经初步显现。截止到2023年6月底，期货所合计为58.52万吨；社会库存自2023年3月2日触及126.9万吨新高后拐头向下，去库趋势开启，截止到6月底，相较于最高点库存下降74.7万吨，降幅58.87%。浙商证券同时预计，2023-2025年间形成供需紧缺窗口期，供给缺口将增至306万吨，对标2021年，预计铝价上调空间将超过23000元/吨。

聚焦供给端来看，当前电解铝行业总产能接近上限，未来电解铝供给将日趋紧张。与此同时，由于电解铝作为高耗能行业，新的产能批准将受到限制，这也有助于维持市场供需相对稳定，支撑铝价表现。

2、盈利预期之锚：低成本、高弹性的逻辑顺畅

个股方面，机构观点认为具备一体化产业链和盈利修复潜力的优势企业将是市场关注的方向所在，显然中国宏桥满足这一特质。

在笔者看来，低成本、高弹性是支撑中国宏桥盈利预期的两大重要因素。

一方面，一体化产业链的布局使得公司在原材料和能源自给率方面拥有优势，保证了成本保持可控和相对的稳定性与性价比。

尤其是规模效应下，公司在原材料采购方面也具备明显优势。凭借公司拥有的庞大的规模和较高的产能，其能够通过集中采购和垂直整合等方式获得更有竞争力的采购价格。此外，公司还在海外铝土矿资源领域进行了布局，减少对于国内原材料市场的依赖，进一步降低了原材料采购成本。

与此同时，在公司电力自给率高，氧化铝自给率满足自身所需等加持下更跟为其成本端带来优势，打开利润空间。从电力自给率来看，中国宏桥达到了55.52%。这意味着公司自己拥有较大比例的电力供应，不必完全依赖外部电力采购，可以降低电力成本，提高生产效率，增强竞争力。而从氧化铝自给率来看其也超过100%，这也意味着其能够为自身所需生产更多的氧化铝，多余部分亦销售给市场，带来额外收入。

眼下，氧化铝市场来看，碱和煤等成本有所回落，这将有助于降低公司生产氧化铝的成本，从而提高利润率。同时，随着前期高价库存的消耗，公司逐步转向消化低成本库存，也将进一步增厚盈利空间。

另一方面，中国宏桥的产业链布局下伴随市场的回暖预期也使得公司具备了较高的盈利弹性。

在需求端逐渐改善的情况下，公司能够迅速响应市场需求，提高产能利用率，增加产量。当前考虑到房地产政策的进一步提振带来铝的核心需求释放，铝将具有高需求弹性。在低成本和高弹性的优势下，将使中国宏桥能够更加灵活地应对市场波动，保持持续增长的势头。

（来源：富途行情）

考虑到中国宏桥的成本端正在下降，预计后续业绩弹性也将更为乐观。可以说，中国宏桥的盈利预期之锚非常顺畅，基于其低成本和高弹性的特点，公司有望在行业复苏的大环境下获得更多的机遇，实现业绩的快速增长。

往远期看，需要留意的是，当前中国宏桥已经在实施将部分产能从山东转移至云南的计划，以应对山东地区高电力成本的问题。云南地区拥有丰富的水电资源，可以提供更为廉价的电力，有望降低生产成本，增强盈利能力。产能向云南转移将进一步优化公司的产业布局，增加产能灵活性和降低成本，这也为公司长期成长打下坚实基础，后续成本端的优化和利润弹性的释放也将更具看点。