《证券分析》自1934年首次出版以来，经济学界已发生了太多变化，书中的案例已经显得离奇且过时，并且与当今的金融市场也表现出明显的脱节。于是，对于价值投资是否仍然奏效，以及它能否适用于美国之外的其他金融市场，投资者们对此各执己见、众说纷纭。

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“我没有资格拥有一种观点，除非我能比别人更好地反驳它。”这是查理·芒格给予我们的谆谆教诲。所以，无论是支持还是反驳价值投资，首先都应当了解它，只有这样，我们才能够更坚定地去执行它的策略，或者更果断地去选择其他投资理论。

今日之价值投资，它面临着哪些困难？以及它还能否作为我们的投资线路图？想解开此中疑问，就需要从价值投资的理论基础谈起。

本杰明·格雷厄姆和戴维·多德，曾在《证券分析》中表示，价值投资的理论基础，是建立在两个假设之上的：首先，价格时常会偏离真实价值；其次，存在着某种趋势，使得这种偏差能够得到自行修复。

从以上两个假设中可以看出，在某一证券市场上，价值投资能否奏效，其前提条件是：证券的价格并不总是与其真实价值相吻合，而是以类似于心电图的形态围绕着真实价值上下波动。

只有这样，证券的价格才有可能在某一时点，出现远高于真实价值或远低于真实价值的现象。并且，该证券市场又存在着某种纠错机制，使得这种不合理的交易价格能够被识别和修正，从而避免价格在某一错误的方向上，无限地发展下去。

通俗的说，由于价值投资的精髓可以概括为“半价而购之”，所以，只有具备了“半价”购入的机会，并且这种错误的定价又不会成为一种常态时，价值投资才有其用武之地。

由此我们便可以得出，想要弄清楚：在当今的金融市场上，价值投资是否仍然有效？其中的关键，仍旧取决于证券市场的定价机制，即价格是否会经常会偏离真实价值，并存在着某种纠偏措施，使得错误的定价能够得到纠正。

能够对证券的价格，以及证券市场的定价机制产生重要影响的因素，主要包括以下几个方面：1、个人投资者作为一个整体，所呈现出的理性程度；2、机构投资者在证券市场上所起到的纠偏作用；3、信息技术在证券分析中的应用；4、价值投资者在全体投资者中所占的比重。

一、个人投资者作为一个整体，所呈现出的理性程度。

在证券市场上，个人投资者的数量和交易量通常都是占比最大的，然而，他们作为一个整体，所呈现出的理性程度，却经常会表现为过度的乐观或者是过度的悲观。之所以会如此，主要是由以下两个原因导致的。

其一，作为一种有价票据，证券的价格可以（且往往会）在短时期内出现大幅波动，并且，高流动性的特征又恰好满足了“赌一把”的投机需求，所以，证券市场自诞生之初，便固有了“赌场”般的投机机制。

其二，人类的本性从未改变，贪婪、渴望暴富和喜欢不劳而获，这些人性中的弱点，也一直都是理性的最大障碍。

当这些人性的弱点与证券的投机属性相结合时，理性便很难战胜投机所带来的魅惑。并且，只要人们仍旧屈从于这些人性的弱点，投机行为就会如同顽疾一般，一直根植于证券市场。并伴随着市场的壮大而一同壮大。

由此可见，由于证券的投机属性恰好迎合了人性的贪婪、渴望暴富和喜欢不劳而获。所以，个人投资者在从事证券交易时，不仅容易受到情绪波动的影响，而且也容易在从众心理下，成为受牵制的一方。或许，这也是他们容易成为“韭菜”，被反复收割的原因吧。

二、机构投资者对证券价格所起到的纠偏作用。

在《证券分析》问世之后的近百年时间里，投资环境中最重要的变化，大概要数机构投资的大行其道。因为相比于个人投资者，机构投资者大多拥有专业的管理团队，以及更理性、更完善的决策和执行机制。所以，它们的兴起，不仅满足了众多个人投资者的需求，而且其行为更趋于理性，对证券市场的定价机制也能带来正向的促进作用。

例如，当某只股票的价格远低于真实价值时，机构投资者会在专业研究员的协助下，更早地发现这种投资机会，并且，由于分析、决策和执行相互分离，所以在一定程度上，避免了因价格波动和个人情绪，给投资所带来的负面影响。

从表面上看，机构投资者的确符合价值投资者的身份，然而，现实情况却有可能并非如此。由于机构投资者通常会迫于投资业绩的压力，从而不得不将其投资周期压缩到荒谬的程度（例如两个月、一个月，甚至是10天），在如此短的投资周期里，研究分析所能起到的作用，与好运比起来，反倒是后者更容易令人信服。

更有甚者，一些原本平庸的管理者，只是因为一时走运成为了机构投资的决策者，之后他为了能一直待在自己的位子上，却往往宁肯选择平庸，也不敢坚持偶尔出现的真知灼见。

正如赛斯·卡拉曼所说：“表面上看，这些机构投资者似乎可以带来一种以价值为导向的长期投资方式。然而这种情况却并未出现。与其相反，机构投资者往往会纠结于短期业绩之争而难以自拔，在这种情形下，管理者也很难力排众议、反其道而行之，坚持长远投资的立场。事实上，管理者不愿意鹤立鸡群，去面对短期经营业绩不佳的可能局面，因为这会导致客户撤资。那些决策层更愿意为了坐稳管理者的位子而甘愿业绩平平，采取从众的做法。”

由此可见，尽管机构投资者在组织架构上有诸多优势，但是，来自业绩竞争的压力，却很可能让这些优势化为虚有，从而降低了它们对证券市场的定价机制所带来的正向促进作用。

三、信息技术在证券分析中的应用。

整体而言，将信息技术运用到证券分析领域，已经取得了卓越成效，尤其在数据统计和筛选方面，其工作质量和效率已远远超过了人力所及。例如，用计算机建模能够在几秒钟内，便可以完成对整个股市的扫描。如今，已不可能仅凭“净营运资本测试”和“清算价值测试”就能找到合适的投资机会。

正是得益于信息技术的辅助，那些价值被严重低估的廉价股票，会尽早地出现在投资者的面前。然而，信息技术所带来的作用却又止步于此，因为，如何甄别数据的真伪和重要性，如何研判企业的未来业绩，以及哪些信息能作为投资决策的最终依据，这些关乎投资成败的重要因素，却仍然需要投资者来独立完成。

另外，近几年兴起的AI技术，被众多投资人寄予厚望。在他们看来，大数据和一个合理的算法，不仅可以取代人工、完成投资的全过程，还可以取得比人工更高的收益。

对此，受限于个人的能力范围，笔者虽然无法识别出AI拥有的潜能，但是，在这项技术还没有证明它的价值之前，我们至少应对它保持适当的怀疑，并谨记“长期资本管理”曾带给我们的警示。

该基金是由两位诺贝尔经济奖获得者参与组建和运作，还有不少金融界的著名交易员和学术界的权威泰斗加盟其中。论数据和算法，该基金不输于旁人，然而，就是这样一家汇聚了众多“算法”和“数据”的基金，却在成立后的第四年陷入了崩溃的边缘。

由此可见，无论是信息技术还是更为先进的人工智能，它们虽然能代替投资者完成一些繁重的初级工作，但是，由于投资原本就不是一件按部就班、机械式的工作，除了这些基础的数据统计和筛选工作之外，如何对这些数据和信息所进行二次加工和分析研究，才是决定投资成败的关键。而这所体现的不正是投资者的个人能力（或者说个人艺术）吗。

四、价值投资者在全体投资者中所占的比重。

在证券市场上，价值投资者所占的比重，在很大程度上影响了市场的定价机制。因为，当价格远低于企业的内在价值时，他们能坚定地买入。当价格远高于企业的内在价值时，他们又可以耐心地等待时机。所以，对于证券市场的运行效率，价值投资者能起到最直接的正向促进作用。

对此，投资者或许会担心，随着价值投资者的数量增多，会不会让证券市场呈现出足够的理性，以至于满足了“有效市场理论”的前提假设，从而使投资者不可能通过分析来获得高于市场平均水平的超额利润呢。

必须要指出的是，由于每个人的兴趣和专长不同，价值投资者之间也存在差异。巴菲特曾在《格雷厄姆-多德都市的超级投资者们》一文中，描述了许多成功的价值投资者，但他们的投资组合却几乎没有多少是重叠的。

除此之外，尽管价值投资者的数量日益增加，但是，在投机的魅惑下，很少或根本没有价值的投机者却增加的更多。而且，人类的本性没有变，投机者仍然对速成利润充满渴望，仍然对辛勤工作和独立思考充满厌恶。

整体而言，由于证券市场所固有的投机属性，以及人性中存在的诸多弱点，投资与投机将会一直共存于证券市场，而且，只要人们屈从于人性的弱点，投机行为仍将是证券市场的主旋律。如此以来，在投机者所掀起的“追涨杀跌”浪潮下，价值投资者仍然（或者说总是）能够找到适合自己的最佳“狩猎场”。

综合以上分析可以看出，虽然如今的金融市场与《证券分析》所诞生的时代，已发生巨大的变化。但是，价值投资所适用的前提条件却并没有改变，证券的价格仍然会随着市场情绪的变化而大幅波动，价值投资者仍然能借此找到合适的投资标的。而且，随着竞争的加剧、信息技术的应用，以及价值投资者的数量增多，价格向真实价值回归的时间反而比以往缩短了。

由此可见，“半价而购之”的智慧，无论是在作者身处的年代还是当今的金融市场，都是一个确保本金安全，并取得投资收益的宝贵投资策略。而且，今日之价值投资，非但没有失去效用，反而效率已有所提升。

只不过，如何提升自己的商业嗅觉，如何更好地把握企业的内在价值，以及如何在投资中做到耐心和自律，却仍旧需要投资者通过勤奋、努力的工作，来不断锤炼和提升个人的投资艺术罢了。

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