报告要点

近年专项债维持高位，对基建拉动为何有限？与资金使用效率、投向等有关

今年专项债额度继续维持高位、凸显稳增长决心，后续关键在于提升专项债稳增长效能。今年新增一般债和专项债额度分别为7200亿元和3.65万亿元，前者较去年下降1000亿元，而后者与去年持平。结合财政预算推算，今年地方政府债务率或将超110%、已明显高于100%的警戒线；在经历过去几年大规模扩张后，专项债额度继续维持高位实属不易，如何把资金落到实处影响稳增长成色。

回溯历史，专项债存在资金闲置、挪用等现象，早期主要投向土地相关、对基建支持相对较弱。财政审计报告显示，过去几年专项债资金存在一定比例“闲置”，2019年、2020年部分省市平均闲置比例约20%，与项目尚不具备开工条件但专项债募资已完成、部分资金挪用等因素有关。专项债募资用途也大为不同，2018年和2019年近七成投向土储和棚改，2020年开始加大对基建支持。

稳增长加码下，专项债资金如何提升效能？资金监管、分配和投向等优化

监管加强下，今年专项债实际可用资金或高于新增额度，使用进度也可能有所加快。针对专项债资金闲置等问题，今年开始各地要按月汇报专项债使用进度、并对使用进度偏慢的地区实施预警，或加快资金使用进度。考虑到去年专项债发行“后置”，或使得专项债募资已下拨、但“趴”在城投平台账上的资金较多，仅去年最后两个月专项债发行就接近7000亿元，或增加今年实际可用资金规模。

额度分配、项目质控等优化，或有利于项目投资尽快落地、提升资金使用效率。新增专项债额度向债务压力相对较小、优质项目较多的地区倾斜，东部尤为典型，东部专项债发行占比超5成、较2020-2021平均提高近5个百分点。同时，专项债投向要求进一步明确和优化，要求重点投向市政和产业园基础设施、交通基础设施、能源等九大领域，禁止楼堂馆所及高风险地区禁止民生以外项目等。

今年专项债项目，哪些变化值得关注？外部融资有所改善、长短期目标兼顾

年初数据显示，专项债项目新开工项目增多、外部融资有所改善，但改善幅度能有待进一步观察。前2个月，我们统计的近四千个专项债项目显示，新开工项目占比为38.4%、较去年统计样本提升8.4个百分点；同时，项目融资结构有所改善，90%以上资金来自财政的项目比例由去年的93%下降至今年的86%，意味着项目获得的外部融资有所增加，但目前总体撬动外部杠杆的效应仍相对偏弱。

专项债加强基建支持的同时，注重对产业引导，兼顾短期需求对冲和中长期产业转型升级。前2个月，专项债投向基建相关领域占比近65%、较去年提升约10个百分点；其中，市政和产业园配套基础设施占比最大、达32%，近一半项目是为产业园配套基础设施。从产业园类型来看，智能高科技、生物医药、新材料、绿色转型、数字经济等为专项债重点支持领域，相关基建配套投资占比超七成。

风险提示：统计过程中可能的遗漏，金融监管升级。

报告正文

一、近年专项债维持高位，对基建拉动为何有限？

今年专项债额度维持高位、凸显稳增长决心，后续关键在于提升专项债稳增长效能。2022年新增一般债和专项债额度分别为7200亿元和3.65万亿元，分别较去年下降1000亿元和与去年持平。结合财政预算推算，2022年地方政府债务率或将超110%、高于100%的警戒线；在经历过去几年大规模扩张后，专项债额度继续维持高位实属不易，如何把资金落到实处影响稳增长成色。

回溯历史，专项债存在资金闲置、挪用等现象，资金使用效率较低。专项债管理不断精细化，项目收益能否覆盖本息、准备工作是否完备、投向领域是否精准等方面审核趋严。部分项目质量不过关等掣肘专项债使用进度，财政审计报告显示，过去几年专项债资金存在一定比例“闲置”，2019年、2020年部分省市平均闲置比例约20%，与项目尚不具备开工条件但专项债募资已完成、部分资金挪用等因素有关。

【注释1】本文选取了2018-2020年各省市审计署公布的专项债使用情况数据，根据专项债规模加权算出资金闲置比例。

此外，早期专项债近三分之二的专项债主要用于土储和棚改，对基建的支持也相对较弱。2018年-2019年，专项债投向土储和棚改占比最大、合计可达66%以上，其次是其他公益、占比近3成，而用于支持收费公路和其他基建的合计占比不足8%。2020年以后，专项债不再用于土储、棚改的支持力度也明显减弱，投向基建占比明显抬升、2020年达一半以上。

二、稳增长加码下，专项债资金如何提升效能？

监管加强下，专项债实际可用资金或高于新增额度，使用进度也可能有所加快。针对专项债资金闲置等问题，政策要按月汇报专项债使用进度、并对使用进度偏慢的地区实施预警，或加快资金使用进度。考虑到2021年专项债发行“后置”，或使得专项债已下拨、但“趴”在城投平台账上的资金较多，仅去年最后两个月专项债发行就接近7000亿元，或增加今年实际可用资金规模。

可用资金“充裕”的同时，再融资券或明显增多、化解隐性债务，助力稳增长“轻装前行”。年初以来，再融资券明显“超发”、1-2月合计发行超1280亿元、而地方债到期不足400亿元，或与“置换”存量债务有关。伴随隐性债务“清零”试点扩展等，再融资券或成为“化债”重要途径之一，支持债务结构、缓解债务压力（详情参见《债务“置换”加快，稳增长“轻装前行”》）。

额度分配、项目质控等优化，或有利于项目投资尽快落地、提升资金使用效率。新增专项债额度向债务压力相对较小、优质项目较多的地区倾斜，东部尤为典型，东部专项债发行占比超5成、较2020-2021平均提高近5个百分点。同时，专项债投向要求进一步明确和优化，要求重点投向市政和产业园基础设施、交通基础设施、能源等九大领域，禁止楼堂馆所及高风险地区禁止民生以外项目等（详情参见《从专项债变化，看基建发力的线索》）。

三、今年专项债项目，哪些变化值得关注？

年初数据显示，专项债项目新开工项目增多、外部融资有所改善，但改善幅度能有待进一步观察。前2个月，我们统计的近四千个专项债项目显示，新开工项目占比为38.4%、较去年提升8.4个百分点；同时，项目融资结构有所改善，90%以上资金来自财政的项目比例由去年的93%下降至今年的86%，意味着项目的外部融资有所增加，但目前总体撬动外部杠杆的效应仍相对偏弱。

专项债投向基建比例上升，尤其是市政和产业园等。1月，地方债新券投向基建相关领域占比达64.4%、较2020-2021年平均占比抬升7.8个百分点，其中，市政产业园占比最高为32%、较2021年抬升3个百分点，交通基础设施次之、占比较2021年抬升4.2个百分点至22.5%。其他领域中，社会事业占比维持高位、16.9%，农林水利占比有所抬升至9.9%。

专项债加强基建支持的同时，注重对产业引导，兼顾短期需求对冲和中长期产业转型升级。市政和产业园配套基础设施中，近一半项目是为产业园配套基础设施。从产业园类型来看，智能高科技、生物医药、新材料、绿色转型、数字经济等为专项债重点支持领域，相关基建配套投资占比超七成，其中，智能高科技、生物医药等占比居前，分别达22.4%和7.1%，先进制造业和绿色转型升级领域也相对较高，分别为4.4%和4.2%。

经过研究，我们发现：

（1）近年专项债维持高位，对基建拉动却相对有限，原因或在于专项债存在资金闲置、挪用等现象，早期主要投向土地相关、对基建支持相对较弱。

（2）今年稳增长加码下，监管加强下，今年专项债实际可用资金或高于新增额度，使用进度也可能有所加快；额度分配、项目质控等优化，或有利于项目投资尽快落地、提升资金使用效率。

（3）年初以来，专项债项目新开工项目增多、外部融资有所改善，在加强基建支持同时，注重对产业引导，兼顾短期需求对冲和中长期产业转型升级。

风险提示：

1、统计过程中可能的遗漏。

2、金融监管升级。

研究报告信息

证券研究报告：

对外发布时间：2022年3月14日

报告发布机构：国金证券研究所

参与人员信息：

新书推介

作者从经济、政治、文化和资本市场运作等各个维度展开分析，尝试厘清中国经济结构转型的核心命题，以及转型过程中蕴藏的市场投资机遇。

法律声明

标签： 赵伟专项债稳增长 今年有何新变化（国金宏观）