利好消息传来：不扩大房地产税试点范围，稳定金融市场......

3月15日，地产股全线爆发，开盘大涨，融创等多只个股涨超15%。

房地产股飙升，而华夏幸福非但不涨，反而下跌，跌超8%。

这到底发生了什么？

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华夏幸福“不幸福”

2月23日，据《财经》披露，中融信托已经决定：起诉两地政府，正在积极准备中，包括研究要不要追加起诉华夏幸福。

中融信托与华夏幸福的争端为何延伸至两地政府，这还要从华夏幸福的债务说起。

据2021年上半年财报显示，华夏幸福的债务总规模达到3923.4亿元，其中非流动负债为807.01亿元，占比20.57%；流动负债为3116.4亿元，占比79.43%。

就债务结构层面，短期借款为267.48亿元，占总债务6.8%；合同负债为947.48亿元，占总债务24.14亿元，一年内到期的非流动负债为789.02亿元，占总债务20.11%。

截至2021年1月31日，华夏幸福货币资金余额为236亿元，其中，可动用资金为8亿元，各类受限资金为228亿元。

换句话说：华夏幸福的资金缺口巨大，可动用资金无法覆盖短期负债。

自华夏幸福“三道红线”全中后，公司负债累累，净负债率居高不下保持在200%以上，有息规模持已超过2000亿元。

超高的净负债率，短缺的现金流，两面夹击之下，华夏幸福发生债务违约只是时间问题。

2021年1月，华夏幸福发生了实质性债务违约。

华夏幸福对中融信托违约两笔本息共计11.2亿元的到期信托计划，债务危机正式爆发。

违约消息一经披露，三大评级机构纷纷下调华夏幸福的信用评级。

2021年2月，高达52.6亿元本息金额的银行贷款、信托贷款等债务产生逾期。

华夏幸福对中融信托违约两笔本息共计11.2亿元的到期信托计划，债务危机正式爆发。

截至2021年11月29日，华夏幸福公告称，公司累计未能如期偿还债务本息合计1013.04亿元。

2021年，华夏幸福逾期债务超千亿，股价猛跌72.16%，彻底从“千亿房企”变成如今“百亿”市值。

后续，华夏幸福发生评级下调、股债双杀都是债务暴雷结果的具体表现。

2

债务重组

债务危机爆发9个月后，华夏幸福于2021年10月8日，发布了债务重组方案。

据公告称，华夏幸福对高达2192亿元金融债务的重组方案，占总债务的55.56%。

根据债务清偿方案，主要集中在“卖”和“展”这两个关键处。

在“卖”方面，华夏幸福已经将卖出变现能力强的资产，共回笼资金约750亿元，并且出售项目公司的自身金融债务，共带走约500亿元债务。

在“展”方面，应收账款质押和实物资产抵押的金融债务展期，展期期间利率下调，可获优先清偿；而房地产与金融机构的开发贷余额不变，利率下调。

如果你是债主，当然希望公司所回笼的资金用于偿还自己的债务。

可惜僧多粥少，回笼资金分配问题，已成为了各方斡旋的角力场。

债权人与公司的囚徒困境，债权人之间的博弈斗争，都让还债道路变得异常坎坷。

这不，中融信托起诉华夏幸福，就集中反应了债务安排矛盾。

据悉财联社披露，中融信托的四个信托涉及华夏幸福项目，四个项目合计债权本金金额59.84亿元，合计质押有华夏幸福对多个园区政府的应收账款176.49亿元，期限是5年。

中融信托指责华夏幸福：单方要求将部分项目的债务展期期限由5年提高至8年，与早期沟通情形严重不符。

与此同时，中融信托还表示：在信托成立之初，这些质押的应收账款，经过法定确权程序，有优先受偿权。

说好的优先受偿权呢？凭什么回笼的资金不优先偿还信托计划？

截至目前为止，中融信托非但没收回债务，而且还发现了被抵押的应收账款出现了有流失现象。

中融信托表示：去年8月，河北省某县和浙江省某县两地政府绕过监管账户，将应收7亿多元账款打到了华夏幸福其它账户中，随后华夏幸福用这些钱支付了其它欠款。

据《财经》披露，中融信托当下正准备起诉两地政府，认为其质押物的安全存在受到侵犯的情况，要求华夏幸福解释并配合其与相关园区政府进行联系。

这波表态和起诉动作，可以看作为是中融信托想在三方博弈中获得优势地位，以破获立，而非真真的“摔桌子”。

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误判形势

“到今天这地步，我愿赌服输，一是认输，二是灰心”

当初，华夏幸福赌的是什么？创始人吴文学缘何灰心？

这一切都要从华夏幸福独特的“PPP”模式开始说起。

华夏幸福成立与1998年，创始人王文学另辟蹊径，将园区和产业结合起来，做产业新城，并将“运营和服务”作为公司核心业务板块。

这种发展模式也被称为“PPP”（PPP,Public-Private-Partnership)，指的是政府与私人以合作方式，进行公共服务和基础设施建设。

2002年，固安的经济发展相当落后，其发展水平位列廊坊市倒数第二。

廊坊市将固安县选定为北京卫星城战略突破口。

双方一拍即合，华夏幸福以“PPP”模式与固安县政府合作，进行产业新城规划、投资开发。

为弥补“PPP模式”周期长、资本高、收益较低的缺点，华夏幸福将PPP项目资本证券化。

说白了就是：加杠杆、借债。

华夏幸福于固安县的联手合作，实现了双方共赢，准确来说是“赢麻”了。

固安从曾经的贫困县一跃成为廊坊市GDP第一，而华夏幸福成为千亿房企。

2015年，京津冀一体化上升为国家战略。

2016年，央行和银保监会大幅放松对房地产行业的限制，进一步去库存。

仔细一看，“固安模式”和“环京地产”是要起飞的节奏。

华夏幸福大力加码“固安模式”，债务扩张。

据2017年财报显示，华夏幸福总资产达到了3759亿，主营业务收入近596亿，其中产业新城业务是收入大头，达到285亿元，占主营业务收入总额的48%。

2017年，华夏幸福的总债务已经达到1190亿元，较2015年末的501.4亿元增加了一倍以上。

就在同一年，环北京多地出台“限购令”。

固安实行住房限购和差别化住房信贷政策;非本地户籍居民家庭限购一套住房，且购房首付款不得低于30%等。

之前大火的“环京”概念，逐渐遇冷，警报已悄然响起。

此时的华夏幸福依旧押注“环京地产”，试图复制“固安模式”的成功，部署了21个产业新城。

2018年，华夏幸福与平安达成137.7亿元的对赌协议。

华夏幸福承诺，在2018年度、2019年度、2020年度的净利润增长率分别不低于30%、65%、105%，即分别不低于114.15亿元、144.88亿元、180亿元。否则，华夏幸福将对平安资管进行现金补偿。

下注的那一刻，华夏幸福就站在了形势的对立面，无法完成对赌目标已成既定事实，只能“投子认输”、“割肉补偿”。

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结语

华夏幸福今日之困境，固然有重押“环京”、误判形势的原因。

更为重要的是“环京”没有产业和人口做支撑，更多的是扮演首都的卫星城的角色。

当调控的“冷风”刮来，再火的概念都得降温。

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