作者｜李钟豪

在一片哀嚎声中，3月16日中午的讲话终于召唤"大奇迹日"降临，恒生指数创造历史最大涨幅，晚间在美中概股也大幅拉升，被疯狂折磨了近一周的中外投资者们，大多松了口气，海外市场的积极情绪，也表明了世界资本看好中国的态度。

图源：《大时代》 但在一片动辄30%-40%的暴力拉升中，去年率先抢滩登陆的新消费明星——逸仙电商（完美日记母公司）和奈雪的茶，分别录得21.71%和11.32%的"微弱"涨幅，前者收盘价为每股0.7787美元，较最高点跌去98%以上，后者也在八个月内市值"脚踝斩"。潮水退去时，新消费被扒光了衣服，潮水归来后，新消费仍在裸泳。相比于二级市场，一级市场的VC和PE撤出新消费赛道还要更早一些。据"晚点LatePost"报道，不少投资人早在去年下半年就已经不再看新消费项目。咖啡简餐品类同时具备海外品牌背景和汉堡王背后支持的TIMS，甚至主动降低估值，以在新一轮融资中获得资金量优势。 在头部资本集体观望的大环境下，一向被视作"聪明钱"的"北向资金"，特别是美元基金，正在以更快的速度撤出这条赛道，转向其他避险和增长双轨运行的中国项目。除了个别明星公司，今年投向这条赛道的资本，清一色都是人民币基金。

美元基金为何在持续寻找中国投资目标的大方向中，坚定选择与新消费无情割席，拿过美元的新消费玩家，在中概股回归浪潮后，能否找到港湾安全上岸，娱乐资本论与两位投资老炮儿聊了聊。情况不容乐观，但也并不出人意料。

01真美元——可能会隐形，但并不会真正离开

"从传统意义上来讲，消费创业是一个很慢的过程，而且像油盐酱醋调味品，这些东西是不会变的。" 镜湖资本创始合伙人吴幽认为，与互联网创业的强边际效益和网络效应相比，"烧钱买量博垄断"的逻辑不适用于消费品创业，也正是因为这种"慢"，导致这条赛道上的资本必然趋于冷淡。"因为资本就应该快，一定要的是规模效应，否则它就不叫资本。"

图源：IC photo

在创业不愁钱的年代，被投公司和资方之间是双向选择和互相推动的关系。公司拿美元多就更可能去香港和美国上市，拿人民币多意味着未来倾向于选择A股进行IPO。两者之间的主要区别在于盈利门槛，北交所挂牌前，上交所和深交所都有三年左右净利润为正的要求，而海外上市的利润门槛则低得多。 人民币基金投资人Albert告诉娱乐资本论，喜茶和元气森林之所以拿到了大量的美元投资，就是因为两者分别对标了星巴克和可口可乐这两家巨无霸。这种"Copy to China"再到海外上市退出的逻辑，是外资在过去十年间惯用的致富捷径。

正是这一系列区别导致了吴幽口中"真美元"与"假美元"的出现，前者指外国人主导的海外家族办公室、主权基金和养老基金等资方，后者为中国人主导的外币投资。OFO在2017年至2018年间拿到了两轮超15亿美金的投资，均为阿里巴巴领投，这就是典型的"假美元"推动盈利难但增长可观的公司到海外上市，然后寻求尽快退出兑现收益的案例。

共享单车坟场，图源：IC photo

美元投资回报快，人民币退出周期长，是过去很长一段时间投资圈的共识。但随着近年来中美双方同时收紧上市监管，国内引导资本转向"国产替代"的硬科技赛道，数字经济和国家安全被紧紧绑定，以及客观因素导致的经济增长红利退坡，创业公司海外上市的周期被无限拉长。逻辑上，美元基金作为追逐高速超额利润的"资本主义最佳代言人"，离开这里看起来是一种必然。

而在这个逐渐转向的过渡期里，新消费在美元基金眼里成了"代餐"。Albert认为，中国的投资机构在海外募资时会倾向于把新消费项目包装成"Z世代经济"的一部分，和元宇宙等概念同属一个投资框架，对于"真美元"LP来说，这个"壳"更容易理解，也就更倾向于投进来。

图源：IC photo 不过，随着逸仙电商和奈雪的茶在二级市场逐渐"原形毕露"，这些新消费投资标的也就变得不再具有吸引力，但这不意味着中国这个仍然拥有全球最大潜力的市场会被美元基金彻底放弃。 吴幽表示，美元基金正在将战场转向更不易被公众察觉的领域，通过投资盈利模型更稳定的物业管理赛道，在二级市场分享贵州茅台、农夫山泉、海天味业等传统消费品的红利，甚至接手大量正在转向不良资产的商业地产楼盘，更隐秘地蛰伏起来等待中国的下一波增长。

02新消费——再不疯狂可能就没了

美元基金虽然"进入地下"，但暴力操盘逻辑留下的鸡毛还在新消费玩家们头上飞舞。复盘奈雪的茶和逸仙电商的发展路径，"烧钱"是两个不同品类"先驱者"共同走过的饮鸩止渴之路。 据逸仙电商财报披露的数据，公司营销费用从2019年开始每个财季都有增长，2020年Q4上市时，营销费用也达到了13.8亿元的峰值，是前一年同期4.46亿的近三倍，全年合计34.14亿元，最终以年净亏26.9以年的成绩"流血"上市。 而到了2021年，逸仙电商17.41%的营销费用增速，跑赢了11.60%的营收增速，高额营销成本显然已经难以为公司带来健康增长。

公司2021年Q3的研发费用仅为3580万元，不到9.12亿营销费用的3%，"流量彩妆"成了逸仙电商摘不掉的帽子。 接近逸仙电商供应链的人士告诉娱乐资本论，目前这家公司的彩妆产品并没有核心壁垒，同一批供应商可以给数个同赛道的玩家做相似的产品。通过投给李佳琦等超级主播巨额营销费用买来的流量品牌形象，几乎是"国货之光"唯一的核心竞争力，而短期内要维护这个本就不够深的这个河，只能在营销上付出更大的代价。

图源：微博@PerfectDiary完美日记

奈雪的茶情况稍好一些，但资本催熟的后果也在显现。从财报来看，这家意在对标星巴克的公司通过大规模开店，在去年获得了正向增长，并于第四季度收入转正，录得1664万元净利润，但全年净亏损仍在1.35亿元至1.65亿元之间。

但作为直接入口的"高端新茶饮"，奈雪的茶在过去一年间屡次爆出食品安全问题，每次上新闻都会对股价形成冲击，同赛道的喜茶反而由于尚未上市成为公众公司，在出现类似问题时还不必承受舆论和资本市场的双重打击。而食品安全问题，是品是品量和供应链管是品力不匹配的结构性困境，单纯烧钱扩张不是解决之法。

图源：见水印

与对手一样，奈雪的茶也在近日预备推出低价产品矩阵，把产品从"3字头"打到"1字头"，通过价格区间的扩张来争夺coco、一点点和七分甜们的蛋糕。星巴克提价时，试图在资本市场与之对标的中国茶饮玩家只能在过度内卷的市场里走低价策略，这也无形中压低了它们盈利的天花板。 吴幽坦言，中国的风投选择新消费，很大程度上是因为投资人都觉得自己看得懂新消费。从过去几年的经验来看，投科技是一个要求投资人必须坚持长期主义的选择。

曾经风光无限的"AI四小龙"——商汤、旷视、云从、依图都面临营收越高、亏损越高的困境。不仅是中国，在全球范围内，大量高薪招募科学家的AI公司都面临着技术缺乏落地场景的问题。"四小龙"都以计算机视觉起家，但最直接的销售场景却是安防这个并不新鲜的赛道，这也就意味着其业绩会与硬件提供商长期绑定。

图源：IC photo

作为安防领域的老玩家，海康威视总裁胡扬忠曾明确表示："用高成本的人力去跑安防，就像拿步枪打苍蝇。"如果这杆高成本的步枪打不到自动驾驶和智慧城市等更具规模化潜力的应用场景，那养护的费用对资本和被投公司来说都是难以长期承担的。

简而言之，大量资本短时间内在新消费赛道快进快出，反映的是全行业对优质和看得懂的投资项目不足的结构性焦虑，这种焦虑也让"全球放水"的资金流向了泡沫最大的新消费赛道。 Albert告诉娱乐资本论，目前已经投进来的美元基金想要退出，也要走过一段曲折的路，首先需要有人民币基金愿意进来接盘，而这些资金的管理者需要告诉"真美元"们，他们在投的是"Z世代"，而非几个买量烧出来的"超级爆款"。

而对于习惯了被"奶"的新消费而言，美元基金这笔大钱离场，要求他们必须尽快结束疯狂的烧钱圈地游戏，转向长期主义和生存优地的策略。但不幸的是，它们中的一些所谓的头部玩家，可能已经撑不到健康起来的那天了。

注：应采访对象要求，文中Albert为化名

标签： 中概股大奇迹日背后新消费成了美元基金弃子