伯克希尔支付的溢价微不足道，但Alleghany却把这当成了一笔好交易。

沃伦 巴菲特将伯克希尔-哈撒韦公司收购Alleghany的价格每股下调了近2美元，即收购价总体下调2700万美元，这是Alleghany聘请高盛集团应付的财务顾问费。

伯克希尔-哈撒韦公司 (BRK. A and BRK. B)3月21日同意以每股848.02美元的价格(116亿美元)现金收购多元化保险公司Alleghany (Y)。这一奇怪的交易价格立即引发了一些人对交易达成方式的质疑。

据3月21日晚些时候提交的收购文件显示，原来每股850美元的交易价格因支付给Alleghany财务顾问的“财务咨询费”而有所降低。

文件称，Alleghany股东将获得每股848.02美元的现金，即每股850美元减去与收购有关的财务顾问的财务咨询费。

媒体早些时候报道了收购价格的下调。伯克希尔-哈撒韦公司没有立即回应记者的置评请求。

巴菲特对投资银行向来不屑一顾，通常将他们视为高价寄生虫。伯克希尔没有在交易中使用它们，包括在收购Alleghany的交易上。

私人投资者查尔斯 弗里舍(Charles Frischer)同时持有伯克希尔-哈撒韦公司和Alleghany公司的股票。他说，银行信息披露加剧了他对Alleghany公司是否做了一笔好交易的怀疑。

伯克希尔支付的收购价是Alleghany公司2021年底账面价值的1.26倍，与Alleghany3月18日的股价有类似的溢价。Alleghany3月21日上涨24.8%，至844.60美元，收盘价略低于收购价。3月22日，伯克希尔的股价延续了近期的涨势，上涨了0.16%，至525854美元，而Alleghany的股价下跌了0.21%，至842.8美元。

在过去10年里，只有1.6%的时间Alleghany的股价是其账面价值的1.3倍——大致相当于伯克希尔的出价。在其他时间，该股的股价低于1.3倍的账面价值。

虽然Alleghany近年来的股价接近账面价值，但它拥有出色的保险业务，以及在Alleghany Capital旗下利润日益丰厚的非保险业务，这些业务可能价值20亿美元。与Alleghany市值最接近的同行、保险商Markel (MKL)的股价约为账面价值的1.4倍。《巴伦周刊》2021年对Alleghany的评价不错，称其为迷你伯克希尔。

弗里舍告诉《巴伦周刊》：“Alleghany公司目前的现状相当不错。Alleghany董事会在做这笔交易时是受到了什么压力吗？他们是在等巴菲特发出收购要约，而当巴菲特出价时，他们就屈服了吗？”

Alleghany没有立即回应置评请求。

弗里舍认为，如果Alleghany愿意接受一个相对较低的价格，那么它至少应该获得部分伯克希尔的股票作为回报，这样股东就可以避免支付资本利得税。

巴菲特一定是想让人们知道，由于银行手续费的原因，交易价格被下调了，所以文件中就包含了这句话。

巴菲特这样做，让Alleghany的CEO乔 布兰登(Joe Brandon)和长期股东Kirby家族感到尴尬，过去最终未能完成的收购交易可没这么尴尬过。

“Alleghany该怎么办？在没有代表的情况下出售公司？”弗里舍问道。如果Alleghany没有聘请投资银行，它可能会被股东起诉。

如果Alleghany在没有征求其他买家意向的情况下出售了该公司，这是一种不同寻常且可疑的公司治理方式。

考虑到这一点，交易条款设置了25天的询价期，如果Alleghany在这段时间里找到了更好的买家，也不用向伯克希尔支付分手费。

但在交易达成后的25天内找到买家要比在正式的销售过程中招揽买家困难得多。拍卖通常不会带来最高的出价，并且巴菲特拒绝参加企业拍卖，如果Alleghany公司举行拍卖，巴菲特可能不会出价收购这家公司。

“我非常敬佩巴菲特，但25天的询价期根本不够找到一个可靠的、更优的报价，Alleghany成立已经80多年了，却只有25天的时间来找到更高的出价。”弗里舍说。

鉴于包括CEO布兰登在内的Alleghany高管在3月初就在公开市场上买入了Alleghany的股票，和伯克希尔的交易似乎是前期就已经达成了，否则根据一些投资者的推测，伯克希尔的报价应该不会促使他们买入Alleghany的股票。

巴菲特认为高盛(GS)的银行服务一文不值，这让高盛很难堪。弗里舍表示，这可能会促使高盛加倍努力，为Alleghany找到更高的报价。除了Markel，潜在买家可能还包括W.R. Berkley(WRB)和Chubb(CB)。

高盛对此拒绝置评。

Chubb是一个有趣的可能性，因为它的规模(市值约为900亿美元)以及一位令人敬畏的CEO埃文 格林伯格(Evan Greenberg)，他很可能不会因为与巴菲特竞争而退缩。

埃文 格林伯格是另一位令人敬畏的人物——美国国际集团前CEO莫里斯·汉克·格林伯格的儿子。汉克·格林伯格是当时世界保险业的领军人物，也是巴菲特的竞争对手。

埃文·格林伯格是一个“贪婪”的人。作为Ace的首席执行官，他在2016年策划了以280亿美元收购备受尊敬的Chubb公司，从而缔造了世界上最大的保险公司之一。

Alleghany受益于财产险和意外险市场的改善，预计今年每股收益约为75美元，2023年为80美元。到年底，它的账面价值可能接近每股725美元，如果它是一家独立的公司，到2023年底，它的账面价值可能达到每股800美元。

伯克希尔为Alleghany支付的收购价仅为其2022年预期收益的11倍，仅比潜在的年底账面价值高出一点点。

有迹象表明，伯克希尔股东认为巴菲特这笔交易获利颇丰。伯克希尔-哈撒韦公司A类股3月21日上涨2.3%，至52.5万美元，此前该股一度创下历史新高。伯克希尔的市值上涨幅度超过了收购Alleghany的价格，因为投资者喜欢巴菲特将伯克希尔的1440亿美元现金用于一项有吸引力的交易。

由于利率上升对其债券投资组合的影响，Alleghany的账面价值本季度可能遭受暂时性打击，但新投资的收益率上升正在抵消这一影响。

弗里舍表示：“伯克希尔收购支付的溢价微不足道，但Alleghany却把这当成了一笔好的交易。”

文 | 《巴伦周刊》撰稿人 安德鲁·巴里(Andrew Bary)

编辑 | 吴雨婷

翻译 | 小彩

版权声明：

《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2022年3月22日报道“How Much Does Warren Buffett Dislike Investment Bankers? Enough to Shave $27 Million Off Alleghany Deal.”。

（本文仅供读者参考，并不构成提供或赖以作为投资、会计、法律或税务建议。）

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