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当时认为中国神华被严重低估，内在价值会在30-40元左右。

果然，中国神华从16元涨至现在的30元左右，我自己也赚得盆满钵满。

从现在看，当时的结论是正确的。虽然有煤炭指导价，但依旧挡不住气势如虹的煤炭价格。

从最低点算起，中国神华价格已经涨了3倍。

未来，中国神华还能再涨一倍么？它的极限在哪里呢？

今天，我就根据中国神华的年报，和煤炭行业的最新形势分析一下。

01

我们先根据最新的年报，给中国神华估值。

因为中国神华自由现金流的增加，中国神华的每股内在价值从30-40元左右，提高到了47-63元左右。

中国神华自由现金流：

2021年，中国神华经营现金流净额为945亿，减去238亿的资本支出，获得了707亿的自由现金流。创下7年来的新高。这也是中国神华股价能够趋势性上涨的原因。

接下来，我们计算中国神华的折现率。

中国神华的总资产为5189亿，其中有息债务占14.12%或732亿，股东权益占85.88%或4456亿；有息债务成本为3.51%；所得税税率为23.28%。

WACC = 14.12% * 3.51% *（1-23.28%）+ 8% * 85.88%

WACC = 7.25%

根据折现率公式，我们得出中国神华的折现率为7.25%。

我们开始估值。

第一个版本：零增长。

这个版本假设的情况是，中国神华自由现金流一直保持在707亿左右，不再增长也不再降低。

这种情况下，中国神华每股内在价值在47元左右。

第二个版本：低增长。

这个版本假设的情况是，中国神华自由现金流未来每年还能有3%左右的增长。

这种情况下，中国神华每股内在价值为63.29元左右。

第三个版本：现金股利贴现模型。

这个版本假设的情况是，我们只以中国神华的分红当作自由现金流，并且未来假设中国神华的分红以3%的速度增长。

这种情况下，中国神华的每股内在价值为39元。

根据上面3个版本，我发现中国神华的股价还有很大的增长空间。

第二个版本中，只要中国神华的自由现金流未来每年有3%左右的小幅增长，中国神华的股价还能够再涨一倍。

不过，你可能会问：

自由现金流每年涨3%可能么？中国神华作为周期类股票，等煤炭价格回落，业绩不就下跌了么？

以上版本会不会是空中楼阁呢？

02

这次可能真的不一样，未来很多年煤炭价格都会保持在高位。

我们先说说煤炭价格为什么上涨。

任何东西的上涨，都是需求超过供给所导致的，煤炭价格也一样。

先看需求端。

我国的煤炭需求量一直保持在28亿吨左右，并且每年以小于1%的幅度小幅上涨。

但是，2021年，由于用电量的大幅上涨，我国煤炭需求突然大幅增长3.75%，煤炭消费量达到29.34亿吨。

在2021年9月甚至出现了部分地区限电的现象。足以说明煤炭需求量的大涨让高层没有想到。

而在供给侧呢？

中国的煤炭开采量一直小于使用量。

2021年中国原煤的开采量为41.3亿吨。这些原煤还要经过洗选，最后69.8%原煤变成可以销售的商品煤。也就是28.82亿吨。

为了满足国内的煤炭需求，我国每年还要进口很多煤炭，弥补供给短缺。

2021年中国煤炭进口量为3.23亿吨，创下历史新高。

经过供给与需求的对比，你会发现，2016年我国煤炭竟然有5.12亿吨的缺口。这种供不应求的状态，也让当时的焦炭价格从600元每吨涨到2000元每吨。

顺便开启了新一轮煤炭上升周期。

并且在随后的几年，由于煤炭的供需关系一直在紧平衡的状态，所以焦煤焦炭的期货价格一直居高不下。

当然，我们都知道那时我国正在进行供给侧改革，清退了很多小煤窑，造成了短期的供给短缺。

随后，我国的煤炭开采量恢复，进口量也连年新高，让煤炭的供需关系一直保持在紧平衡状态。

2018-2020年，我国煤炭都保持在过剩1.5亿吨左右，这种紧平衡也让煤炭价格保持在高位运行。

2021年，我国煤炭供给过剩2.52亿吨，创出5年新高。但是，过剩的煤炭并没有导致煤炭价格下跌。

2021年初焦炭期货2929元每吨，2021年末焦炭期货2934元每吨。

也就是说，供给过剩2.52亿吨煤炭，没有对煤炭价格造成下跌的影响。而是使煤炭价格保持在平衡状态，价格既不上涨，也不下跌。

而且，从一些事件看国家似乎很希望煤炭价格保持在目前的状态。

2021年前6个月我国煤炭进口量同比下降了21%，随后煤炭价格上涨，各地用电开始紧缺。从9月开始，由于煤炭库存短缺，各地出现了用电紧张的状态，也许你还记得东北停电事件。

随后的9-12月，我国开始快速、大规模地进口煤炭。3个月的时间，我国进口了1.25万吨煤炭。进口量从同比下降21%上升至同比增长6%。

而焦炭期货价格也从4500元每吨下降至2934元每吨。

由于最后3个月进口了大量煤炭。今年的前3个月，我国煤炭进口量又开始减少，仅进口了5181万吨，同比下降24%。焦炭价格期货应声而起。

（焦炭期货价格去年10月至今走势图）

有点感觉了么？

这一系列事件说明，国家有意让煤炭价格保持在目前的位置，并且利用煤炭的进口量进行调节。当价格高的时候，多进口一些保证供应，打压价格。当供应充足时，减少进口，维持高位的煤炭价格。

甚至头部煤炭企业自身也在控制煤炭的开采量，按理说煤炭价格正在高位，应该加大开采量才是。

但是2021年前3大煤炭公司合计开采量仅增长2.24%。

甚至，中国神华把100%的利润都用作分红了，这就是不准备再扩张产量了，大家联手把煤炭价格维持在现在就好。

根据这一点，我认为未来很长一段时间，甚至可能长达几年，煤炭价格都会保持在现在的位置。也就是焦炭期货价格2900元的位置。

那什么时候就要开始小心或者准备退出了呢？

从上一个周期看，供给过剩至4亿吨以上的煤炭时，煤炭市场开始从紧平衡过渡到供给大于需求的局面。

这时，煤炭价格也就开始下跌了。

在2007-2015年煤炭上涨到下跌的周期中，2007-2011年煤炭价格大涨，煤炭的供给短缺3.53亿吨，到供给过剩2.49亿吨，煤炭类股票也一路大涨。

随后，2012年开始煤炭供给过剩至4.5万吨左右，煤炭价格开始回落，煤炭类股票也一落千丈。

03

关于煤炭价格未来会保持在高位，还有一个理由：

煤炭保持目前价格，有利于碳中和。

我们都知道，我国有2035年碳达峰、2060年碳中和的目标。很多人以此认为这是对煤炭行业这类旧能源的利空，煤炭要让位于阳光和风了。

但我恰恰认为，这是对煤炭行业最大的利好。

因为从旧能源过渡新能源，需要高价的旧能源进行配合，才能完成转换。

这是什么道理呢？

煤炭价格高，导致火电厂发电成本增加，居民和企业的用电成本增加。这时，人们需要一个新的、经济实惠的新能源，去代替昂贵的旧能源。

这时，光伏、风能才会显得有吸引力，人们也才会去选择新能源。

如果，旧能源本身就很便宜，新能源无利可图，谁还会花钱去投资新能源呢？

这就和石油价格在高位，人们为了省下油钱，去买新能源汽车是一样的道理。

所以，站在碳中和的角度，国家也希望煤炭价格保持在一个合理的价格，既不要太高损害经济，也不要太低使旧能源压垮新能源的发展。

所以，我认为未来几年，煤炭价格都会一直保持在高位，这也是我十分看好中国神华的原因。

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