来源：轩言全球宏观

4月，新增社融9102亿元，同比减少9468亿，大幅低于市场一致预期的2.03万亿，增速回落至10.2％，较上月下降0.4个百分点；新增人民币贷款6454亿元，低于1.45万亿的市场预期，较上年同期锐减8246亿，单月降幅居历史前列。

核心观点：

·4月新增社融的大幅减少主要受信贷滑坡的影响，而信贷总量与结构的同时走弱，既反映出疫情冲击下要素短缺的限制，又与上游成本提升导致企业盈利预期走弱有关，二者共同影响下有效融资需求明显下降。

·从社融构成来看，企业短贷与票融同比增幅明显收窄预示一季度后，银行信贷投放动力减弱；而地方债发行节奏放缓，则导致政府净融资对社融贡献力度放缓收敛。

·货币供应增速提升与存款规模扩大说明，在实体部门避险偏好提升的背景下，增加的货币以存款形式沉淀下来，并未促进经济运转，“预期弱”仍是制约经济发展与信用扩张的首要问题。

·由于企业贷款利率保持在有统计记录以来的低位，央行进一步降低融资成本可能并不急迫。当务之急是运用财政手段，提升企业盈利预期。此次央行透露出“宏观杠杆率会有所上升，但保持在合理区间”的重要信号，说明政府与国有企业加杠杆已经进入计划序列，央行将从稳信用、降利率、防断供三个方面发挥好“助攻”作用。

·据此推测，未来增量型货币政策工具将加快创新推出，政策基调仍以“宽松”为主，但政策重心将从价格型工具向数量型工具倾斜。如是，债市风险大于机遇，股市则有望迎来结构性利好。

以下为正文内容：

一、社融数据点评

4月，新增社融9102亿元，同比减少9468亿，大幅低于wind一致预期的2.03万亿，增速回落至10.2％，较上月下降0.4个百分点。从构成来看，该月新增社融的大幅减少主要受信贷滑坡的影响，同时政府债券融资同比走弱也形成了负面效应，而企业直接融资与表外融资虽同比多增但量能明显不足。

·信贷总量与结构同时走弱，短贷与票融同比增幅明显收窄预示银行信贷投放动力减弱。

4月，新增人民币贷款6454亿元，低于1.45万亿的市场预期，较上年同期锐减8246亿，单月降幅居历史前列。从构成来看，票据融资新增5148亿，同比增加2437亿，继续发挥支撑作用。

分主体来看，居民贷款再度转负，企业贷款同比减少。居民端，4月新增居民贷款-2170亿元，同比缩减约7500亿，创下历史记录。虽然此次没有公布居民贷款的结构数据，但从30大中城市商品房成交面积来看，商品房成交量仍在萎缩，居民中长期贷款难有起色。

企业端，企业贷款总量回升，但仍靠短贷与票融支撑。4月，企业贷款新增5784亿元，同比减少1768亿，结构上仍依靠短期融资与票据融资勉强支撑。当月，企业短期贷款与票据融资分别新增-1948亿与5148亿，同比多增199亿与2437亿。相比上月，4月企业短贷与票融同比增幅明显收窄，一定程度上反映出一季度信贷集中投放后，银行信贷投放动力边际走弱。4月末，各类期限票据转贴现利率急转直下，3月期国股银票转贴现利率再度逼近0值低位。

企业中长期贷款仍然不佳，4月仅新增2652亿元，同比减少3953亿，占同期企业新增贷款的比重为46％，较上月下降8个百分点。企业中长期贷款的大幅减少与投资走弱相一致，4月制造业PMI与服务业PMI的需求指标（含新订单与新出口订单）均创下2020年3月以来的历史新低；BCI企业投资前瞻指数也触及历史低位，说明企业在盈利预期悲观的前提下，投融资意愿较为低迷。

·地方债发行节奏减缓，政府债券对社融贡献力度减弱。

4月，政府债券融资3912亿元，同比仅多增173亿，与地方债发行进度减缓有关：

4月，地方债总发行量与净融资额出现双降，其中发行总量2842亿元，净融资额1475亿，二者分别较上月减少3300亿与3557亿元。从发行节奏来看，1-4月新增地方债1.68万亿，占2022年新增地方债限额的38.7％。其中，新增专项债1.4万亿，占全年新增专项债限额的38.4％，占提前下达限额的96％。虽然前4月，地方债发行总体进度超出两年来历史同期，但发行节奏边际放缓，4月仅完成了2.8个百分点。

为稳住经济大盘，财政部近日要求各地于6月底前完成大部分2022年新增专项债券的发行工作，较此前9月底前发行完毕的要求明显提前。截至4月底，新增专项债剩余2.25万亿，因此5、6月的政府债券融资仍会对社融起到主要贡献。

企业直接融资同比多增，股权融资形成支撑。4月，企业直接融资新增4645亿元，同比多增207亿。其中，企业债券融资新增3479亿，同比减少145亿；股权融资新增1166亿，同比增加352亿。表外融资持续企稳，未贴现银行承兑汇票是主要贡献。4月，表外融资（委托贷款+信托贷款+未贴现银行承兑汇票）新增-3174亿，同比多增519亿。其中，新增未贴现银行承兑汇票-2557亿，同比减少405亿元；委托贷款与信托贷款合计新增-617亿，同比降幅缩小924亿元。

二、新增存款与货币供应

4月，新增人民币存款909亿元，同比多增8161亿。其中，新增居民户存款-7032亿，同比多增8668亿元；企业存款-1210亿，同比多增2346亿元；财政存款410亿，同比减少5367亿元。实体部门（企业+居民）人民币存款的同比增多反映出市场对经济前景普遍悲观，系统通过提升现金存款来为“防风险”做准备。一季度央行问卷调查显示，倾向于“更多储蓄”的居民占比54.7％，较上季增加2.9个百分点；而倾向于“更多投资”的居民占比21.6％，较上季下降1.9个百分点。由此可见，在疫情冲击、失业压力加大，以及收入增长预期偏弱等多重不确定性因素影响之下，实体部门持币避险偏好提升，这对经济具有不利影响。

4月，M1同比增长5.1％，较上月提高0.4个百分点，其中流通中货币同比增长11.4％，较上月提升1.48个百分点；单位活期存款同比增长4.0％，较上月提高0.18个百分点。M2同比增长10.5％，较上月提升0.5个百分点。M1与M2增速的提升，说明货币投放在扩张，但多投的货币都被存款沉淀下来，并未促进经济运转，“预期弱”仍是三大挑战的首要问题。

三、市场启示

面对人民币贷款滑坡形势，央行在答记者问时强调，“这反映出近期疫情对实体经济的影响进一步显现，叠加要素短缺、原材料等生产成本上涨等因素，企业尤其是中小微企业经营困难增多，有效融资需求明显下降”，说明其认为4月信贷总量与结构的同时走弱，既反映出疫情冲击下要素短缺的供给限制，又与上游成本提升导致企业盈利预期走弱有关，二者共同导致有效融资需求的明显下降。

目前，企业贷款利率为4.39％，保持在有统计记录以来的低位，进一步降低融资成本似乎并不急迫。当前的当务之急是运用财政手段，提升企业盈利预期。此次央行透露出“宏观杠杆率会有所上升，但保持在合理区间”的重要信号，说明政府与国有企业加杠杆已经进入计划，央行将从稳信用、降利率、防断供三个方面发挥好“助攻”作用。据此推测，增量型货币政策工具将加快创新推出，未来政策基调仍以“宽松”为主，但政策重心将从价格型工具向数量型工具倾斜。总体来看，债市风险大于机遇，股市则有望迎来结构性利好。

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