按照东风科技的说法，此次吸收合并对价为47.43亿元，若以6.73元/股的发行价测算，完成交易后，控股股东东风零部件集团对公司65%的持股，变为实控人东风汽车有限公司(下称：东风有限)直接持股86.44%，东风有限旗下深圳市东风南方实业集团有限公司(下称：南方实业 )持股0.09%，社会公众股东剩13.47%。

但需说明的是，在2010年，东风有限以“客户多元化”为目的，将所持东风科技65%股权以2.52亿元的对价协议转让给东风汽车零部件有限公司(零部件集团的前身)，“最初是为东风汽车供应汽车零部件的配套厂”的东风科技，由此“降级”为东风有限的二级子公司。

恰好在2010年前后，中国汽车行业开启了“黄金十年”，这十年间，东风零部件集团在上市公司体外成立了多家公司供应东风有限等关联客户，若不“降级”，这些业务是否本该属于东风有限当时的一级子公司东风科技?这是否意味着，东风科技中小股东未能充分享受过去十年这部分业务增长带来的收益?

去年以来，中国汽车市场出现负增长格局，东风有限转而筹划东风科技吸收合并东风零部件集团，实现“整体上市”，即东风科技将再次“回归”为东风有限的一级子公司。十年股权流转之间，东风科技一级子公司地位实现“回归”，但东风科技乃至东风零部件集团的大客户依赖症未解，而东风有限对上市公司的持股比例将从十年前的65%升至86.44%，此类“混改”是否损害了中小股东利益?值得市场关注。

客户多元化进展甚微

根据东风科技“以发行股份方式吸收合并控股股东东风汽车零部件(集团)有限公司并募集配套资金”的草案，东风科技拟通过向东风零部件集团的股东东风有限及南方实业发行股份的方式，吸收合并东风零部件集团，交易对价为47.43亿元;同时，东风科技拟向不超过10名特定投资者募集不超过5亿元配套资金。

以发行价6.73元/股测算，本次交易东风科技将发行股份7.04亿股，交易完成后，东风零部件集团所持东风科技65%股权、2.03亿股将被注销，东风科技的实控人东风有限将变为直接控股股东，持股比例为86.44%，东风有限的控股子公司南方实业将持股0.09%。

东风科技在草案中表示，本次交易是上市公司完善多元化的产品体系、优化产品结构，顺应汽车零部件行业系统化开发、模块化制造、集成化供货发展趋势，提高系统化供货能力，进而提升核心竞争力的重要举措。据公告，东风零部件集团形成了以制动与智能驾驶系统、座舱与车身系统、电驱动系统、底盘系统、热管理系统及动力总成部件系统为主的六大汽车零部件业务体系。

回溯历史可见，东风科技在2010年之前本来就是东风有限直接控股的公司，而东风零部件集团的前身东风汽车零部件有限公司，正是东风有限在2010年以东风科技65%股权作价2.52亿元出资成立的：2009年9月，东风有限董事会同意东风有限将所持东风科技65%股权作为出资设立东风零部件;2010年，东风有限将直接持有的东风科技65%股权协议转让给东风零部件，由此形成了“东风有限-东风汽车零部件有限公司-东风科技”的股权层级关系，东风汽车零部件有限公司成为上市公司控股股东，东风科技“降级”为东风有限的二级子公司;2010年8月，东风汽车零部件有限公司更名为东风零部件集团。

对于当时调整股权层级关系、组建东风零部件的理由，东风科技在公告中表示，“零部件企业的客户开始趋向于多元化，是为了适应行业零整关系的演变”，“东风零部件将寻求外部资金，加强与国际资本的合作，建立多元化的股权结构”。

由此，客户多元化、股权多元化，是东风科技地位从东风汽车供应汽车零部件的配套厂“降级”为东风有限二级子公司的两大理由。

但是，从东风科技2009年的财报看，当时东风科技的前五大客户为东风有限、神龙汽车、东风汽车股份有限公司、东风伟世通汽车饰件系统有限公司、东风康明斯发动机有限公司，即前五大客户均为关联方;在2018年，东风科技前五大客户仍为关联方。

数据还显示，2009年，东风科技与东风汽车及东风有限OEM配套购买商品、接受劳务等关联交易实际发生金额为1.53亿元，占总额的18.15%;与OEM配套销售商品、提供劳务等关联交易实际发生金额为9.03亿元，占总额的72.76%。2018年东风科技与东风汽车、东风有限及东风零部件OEM配套购买商品、接受劳务等关联交易额为14.35亿元，占比25.8%;与OEM配套销售商品、提供劳务等关联交易为49.91亿元，占比74.79%。

从前述两项指标看，上市公司东风科技在公司地位“降级”后，客户多元化方面进展甚微。

关联销售比例提升

那么，东风零部件集团以东风科技65%股权起步，十年间客户多元化情况如何?根据东风科技的草案，在2018年，东风零部件集团的关联销售额为90.68亿元，比东风科技2018年关联销售额49.91亿元多出40.77亿元。

这意味着，十年间，东风零部件集团在上市公司东风科技体外成立了诸多子公司，给东风有限以及关联方做配套，东风科技的中小股东并未享受到这部分收益增长。

而这十年正好是中国汽车行业的黄金时期。2009年前后，国家在汽车领域出台了一系列刺激政策，包括4万亿元政府投资、汽车产业政策出台、1.6L及以下车型购置税减半、汽车下乡、以旧换新等，2009年中国汽车产销超过1300万辆，跃居全球第一。

作为东风汽车集团有限公司与日产汽车公司于2003年合资成立的东风有限，该公司过去十年里也实现了快速增长，如在2015年至2017年，东风有限的主营业务收入年均复合增长率高达12.9%。

从前述指标看，十年股权流转之间，东风科技的大客户依赖症未解，甚至关联销售比例还有所提升，换句话说，伴随着东风有限业务的增长，东风科技及东风零部件集团的“客户多元化”并未实现，而东风零部件集团成立的子公司分走了或许本该属于东风科技的关联业务。

从“股权多元化”的目的看，东风零部件集团对东风科技65%的持股比例持续十年未变，东风零部件集团的股东东风有限和南方实业分别持99.9%及0.1%的股权结构，也稳定了多年。

由此，当时东风零部件集团设立时提出的两大目标均未实现，反而是东风科技的中小股东未充分享受到汽车“黄金十年”中，东风有限等关联方业务增长带来的收益。

整体产销转差

此次东风科技吸收合并东风零部件集团的时间点，恰好从2018年开始中国汽车行业出现了罕见的负增长，汽车行业经过“黄金十年”后整体产销转差。

根据中汽协数据，今年1-5月，中国汽车产销分别完成1023.7万辆和1026.6万辆，产销量比上年同期均下降13%，降幅比1-4月分别扩大2个和0.8个百分点。

即中国汽车行业从去年开始的负增长格局延续。根据东风有限的官网数据，该公司在2017年实现销量152万辆，同比增长12.2%;而在2018年，东风有限整体销量为154.7万辆，增速明显下降。

数据显示，标的公司东风零部件集团2017年度、2018年度和2019年1-3月营业收入分别为131.55亿元、128.65亿元、29.15亿元;综合毛利率分别为16.66%、15.50%和14.43%，呈现下降走势;同时，实现归属于母公司股东的净利润分别为2.27亿元、1.81亿元、2.4亿元。

其中，东风零部件集团今年一季度归属于母公司股东的净利润的增长，与少数股东损益变动有关，2017年度、2018年度和2019年1-3月，东风零部件集团少数股东损益分别为2.64亿元、2.05亿元、2793.61万元，占零部件集团净利润的比例分别为53.69%、53.14%、10.40%。

对于东风零部件集团的少数股东损益占比，东风科技称，“零部件集团的少数股东损益主要来源于上市公司，报告期内占净利润的比例较高主要系上市公司及其非全资控股子公司东风延锋汽车饰件系统有限公司贡献较高利润所致。”

实际上，东风科技此前在回复交易所问询时表示，2016年度、2017年度及2018年1-10月，被吸并方东风零部件集团(除上市公司外)分别实现净利润1.58亿元、2.08亿元、1.09亿元，其中少数股东损益分别为0.68亿元、0.77亿元、0.14亿元，占比分别为42.81%、37.08%、12.89%。

即剔除上市公司资产部分的东风零部件集团，其少数股东损益占比在2018年1-10月就锐减至12.89%，而东风零部件集团整体的少数股东损益占比在今年一季度才出现明显下降。对于这一指标变化时间点的不一致，东风科技未在最新的草案中做出解释。

对于前述问题，记者27日拨打东风科技董秘办公室电话，但未收到回应。

另外，对于业绩承诺，东风有限和南方实业承诺相关资产扣除非经常损益后的净利润为：2019年不低于 1.6亿元、2020年不低于2.55亿元、2021年不低于2.81亿元。

东风科技在草案中同时提示风险称，如果未来汽车整车行业市场增速进一步下降或出现负增长，或者标的公司主要整车企业客户的产销情况不及预期，将会对标的公司未来经营业绩造成不利影响。

社会公众股东

仅剩13.47%

值得说明的是，东风科技本次吸收合并发行股份的发行价格为定价基准日(第七届董事会2019年第二次临时会议决议公告日，今年2月1日)前20个交易日上市公司股票交易均价的90%，即6.73元/股。这一发行价仅比东风科技去年10月份触及的近年来低点6.69元/股略高一点。

与低发行价对应的是，按标的资产交易对价47.43亿元测算，此次交易完成后，实控人东风有限对东风零部件的持股比例将高达86.44%，东风有限旗下南方实业将持股0.09%，即社会公众股东仅剩13.47%。

此外，这一发行价格同样是东风科技异议股东现金选择权的行权价格。若东风科技股价走低，社会公众股东投反对票、进行现金选择行权的可能性较高，按照相关规定，若社会公众持股的比例低于上市公司股份总数的10%，将导致上市公司不符合上市条件。

据此，东风科技的股价走势较为关键。截至6月27日，东风科技股价报收于11.64元/股。