在世界杯热潮的刺激下，全球各地的人们逐步走出新冠疫情阴霾，快速回归运动与社交活动，与此同时，各地赛事也重新举办起来，可见人们对这些活动的热忱变得有增无减。

(资料图片)

全球疫苗接种率的提升，医疗条件改善以及各个国家/地区新冠疫情逐步受控和放开的大趋势、大背景下，各类运动赛事的快速重启，也为各专业运动品牌的上市企业业绩复苏或股价走强提供了强劲的支持，比如，从股价表现来看，lululemon自五月底至今的最高回升幅度已超过44%。

反观港股市场，鉴于体育用品板块的走强，高盛近期更上调了多家体育用品股目标价。

但在细分领域垂直的、全球领先的专业体育运动品牌如HONMA高尔夫，却受到了忽视，HONMA高尔夫的股价走势虽在疫情期间一直坚挺，成功实现了穿越，它近期的股价表现却相对较为落后。

一般来说，在成熟资本市场，投资者更为认可业绩增长的走势会对股价带来的影响作用，有行业分析师认为，大部分投资者或在期待HONMA高尔夫真正迎来业绩反转的时刻。

籍着最新一期公布的业绩，不妨跟随笔者的脚步来观察HONMA高尔夫已发生的一些重要的变化轨迹，进而来思考得出新的结论。

1、稳增长轨道得到确立，提升管理成效加速释放盈利空间

据公司业绩公告，截至2022年9月30日前六个月，HONMA高尔夫录得收入149.27亿日圆(单位下同)，同比增长25.7%，并再次对前面的连续两次财报业绩实现探底回升，迎来转折重回稳健且较快增长轨道的情况进行了确认。

期内，公司净利润同比大增129.0%至30.87亿，净利润率猛然增加9.3个百分点至20.7%，一举创下上市以来的新高。从中能够看到公司在销售费用、行政费用等方面坚持费控管理的成效卓著，管理成效的提升，放大了该公司经营的规模效应，进而使得盈利水平得到了更快的释放。

在本次中期财报内，董事会建议派发的中期股息为每股1.5日圆，占集团截至2022年9月30日止六个月可分派利润约29.4%，派息率基本维持稳定，鉴于可分派利润获得较好的提升，因此股东股份的股息分红收益率也随之水涨船高，意味着在现股价维持不变情况下，HONMA高尔夫的每股估值不但得到再次降低，且提供给股东的股息率TTM已高达6.5%(数据来源：富途行情终端)，预示着HONMA高尔夫的潜在投资价值将透过这一期的全面向好财务数据从而得到清晰的呈现。

不难看到，HONMA高尔夫这份中期财报中几乎所有的关键性财务指标都不同程度的获得了不俗的改善。比如存货周转天数、应收款周转天数的下降，后者从去年同期的68天下降至44天，下降幅度超过了35%；又如衡量杠杆水平和财务风险的债务权益比率从上一财年年末(即2022年3月31日)的38.1%进一步下降至35.0%；由于经营活动净现金流维持在较为健康的规模，使得公司最新一期财报期末的现金及现金等价物约170.38亿，较上一财年年末净增加了约25.84亿进账；最新一期的流动比率约2.33，同比提升约9.89%，这些财务指标均可直观的体现着公司抗风险能力的提升。

整体来看，本期发布的中期财报，HONMA高尔夫的资产负债表得到了较为显著的改善，盈利能力快速释放，重新走在了经营景气的轨道之上。管理层在充满挑战的全球环境下令公司业绩依然能够迎难而上、保持增长和改善，不但付出了巨大的努力，也被证明了其通过不断的调整与快速的适应变化、铁一般的执行能力等卓越表现，从而找到了一条正确的发展路径，预示着在这一期财报后，扫清障碍的HONMA高尔夫，或已按下了加速键。

2、三种结构不断优化改善，支撑未来收入的稳固性与可持续性

上述提及本期中期财报中，能够清楚的看到HONMA高尔夫几乎所有财务指标都获得了全面的提升，进一步细分来观察便可发现，全面的提升表现实质上是来自于不同类型的结构持续优化。

首先发现的是全球市场的结构优化。按地理区域，集团大部分主要市场与去年同期相比均录得了不俗的销售增长。受惠于参与高尔夫运动的人数持续增长及HONMA在今年初成功推出新产品的口碑积累，韩国在增长率方面处于领先地位，收入录得同比增长97.1%的强劲增长。在所有渠道及产品类别的销售全面复苏下，来自日本的收益增加3.4%，来自中国、北美及其他地区的收入分别录得11.1%、31.6%及41.2%的同比增幅。其中，以收入规模进行排名，前四位的国别或地区分别为韩国、中国、日本和北美地区。也就是说HONMA在规模较大的市场里均捉住机会做出了好的成绩，进而确保了期内整体收入实现25.7%的同比增长。

对于下半财年，可以关键留意因受到疫情影响而相对增长落后，且市场规模较大的中国市场，料该部分市场随着政策和情况的改善，将迎来快速恢复的时段，或接力成为持续推动公司收入增长的重要驱动部分，而这种情形在过去的3年内已经得到充分的验证。值得留意的一点，来自日本、韩国及中国市场贡献了HONMA的81.9%总收入，说明了背靠公司和品牌在亚洲市场领先优势，持续聚焦亚洲市场，做好亚洲市场的本土化推广、渗透率提升，将成为公司收入持续稳固实现快速增长的重要缘由。

第二点可发现是产品结构的优化，高尔夫球杆录得31.2%的同比增长，以及配件及其他相关产品录得52.2%的同比增长，从毛利率来看，高尔夫球杆的毛利率在各产品类别中排名首位，录得59.8%，同比增长1.6个百分点。结合来看，毛利率最好的高尔夫球杆录得高速增长，相当于成为了HONMA本期业绩毛利的最大贡献部分。

另外，HONMA高尔夫球杆业务增长，反映出公司高尔夫球杆正持续巩固超高端细分市场领导地位，同时扎实的打入快速增长的超性能细分市场，HONMA聚焦于两大潜力市场，即超豪华和超性能消费者细分市场，以及优化高尔夫球杆产品组合等方面的工作取得了卓越成效，期内，分别能够代表两类细分市场的Beres和Tour World两大球杆产品线的销售收入分别增长37.1%和17.1%，可见高端化、专业化产品战略发展路径不断得到了深化。此外，HONMA亦抓住了快速增长的具备前景的细分领域发展机会，积极扩展女性球杆产品，紧跟女性球手数量快速增长的趋势，专门推出为亚洲年轻女性设计的球杆，比如被高尔夫用户热烈追捧的中国樱之舞和日本Lady Go等新品系列，其均成为了近年来口碑与销量双优的“爆款”产品。

从消费逻辑来理解，购买HONMA高尔夫球杆产品的用户，是对公司品牌与产品技术、设计抱以认可态度的最为真实的用户群体，即可被识别为热爱高尔夫运动并投身参与于高尔夫运动的垂直用户、铁杆粉丝用户，HONMA高尔夫球杆产品的增长或可对应着参与于高尔夫运动的垂直用户群体的人数增长或最为直接需求增长。而按照笔者的理解，随着这样专业的运动群体数量增长，在未来或会对HONMA高尔夫球杆以外的产品业务线条带来协同和消费频次的增长支持，也契合了HONMA近年来持续推进的非球杆产品线发展，为客户提供全面的高尔夫生活体验的战略布局。

第三点能够看到公司在渠道方面不断优化的努力，进而为整体收入增长做出了重要贡献。截至2022年9月30日，HONMA设有83间HONMA品牌自营店，期内净增加了3家，全部的直营店均设在亚洲市场，受益于持续进行升级店铺设计、视觉陈列和360度客户体验活动，直营业务收入同比增长29.9%，高于第三方零售商及批发商录得的24.0%增幅，截至2022年9月30日HONMA拥有3831第三方销售点，期内净减少了313个销售点，主要为在欧洲市场向间接销售模式的转型过程中关闭的部分销售点，从数据上可看到，虽然HONMA第三方零售商及批发商渠道在本期内处于持续调整优化的过程，但却依然能够逆势取得了较好的增长，能够充分反映出公司在渠道活动中采取汰弱留强的举措得到了市场的检验，后续第三方销售点重回扩张的情况是可以期待的，在各地市场持续的渗透将在未来帮助获得更多的市场份额。

期内，HONMA在中国、日本和美国积极开展电商业务，加大电商业务的投入从而使得线上的电商渠道总销售录得29.2%的强劲增长。近年来，可以从各大社交传媒和电商平台上看到，HONMA仍在不断加速推进其数字化和电商战略，实现私域运营的系统化和数字化，通过社交媒体平台传播和会员系统赋能，对于其自身来说，无疑是一次营销和渠道的同步迭代，以此来适应发生了巨大变化的外部经济环境与行业发展趋势。HONMA已在中国市场的主流电商平台如天猫、京东、微商城、抖音商城和得物等开设账号运营，在日本、美国市场则以自营电商网站形式去运营，目前已打通全渠道CRM系统，有助于后续不断提升用户的忠诚度和客户体验。

据此，全渠道或将迎来扩张，笔者对后续的公司整体收入的增长保持着乐观的判断。

3、差异化与结构性的竞争优势全面涌现，产品、渠道及品牌均迎来突破

如果你的竞争对手明明知晓你的秘密，却仍然无法模仿的话，你就拥有一种结构性竞争优势，那才是真正的“护城河”，这一句话解锁了巴菲特价值投资的大部分奥秘。

在挖掘一家真正有价值的公司，不单要求能够在其财务报表或业务发展上面可找到成长性，更应要求在一家企业的护城河方面推导出其是否具备充足的可持续性。

套用科勒市场营销理论的经典公式，企业的营销增长(动力)=产品组合X渠道力X品牌影响力，按此来拆分，一家企业能否同时在产品组合、渠道、品牌这三方面均可做到让对手知晓并无法模仿的优势，决定了企业所拥有差异化和结构性的竞争优势的高低，也就决定了护城河的宽广与深厚。

笔者认为，HONMA在新一期财报中所呈现出的全面成长与超越的势能，于是可理解为在期内分别于产品(组合)创新、渠道变革和品牌重塑的综合突破所致，实际上这样的突破所带来的增长动力，是具备可持续性——可复用、可迭代升级、可延伸拓展及可跨界。以下进行归纳：

1)HONMA的产品创新：根植工匠精神的内核与传承，HONMA产品高度融合了领先创新的技术与精湛的传统日本工艺，HONMA也因此成为精湛工艺、追求卓越性能及产品质量无与伦比的代名词，公司始终坚持以产品研发为核心，推出融合传统日本工艺和前沿创新科技的产品(组合)，其推出的BERES球杆系列和TOUR WORLD球杆系列产品别具一格与代表性，最大限度的满足了超高端和超性能区间消费者的使用需求。HONMA的创新精神还体现在其专门为特定区域推出的限定款和特别纪念版，无不成功地激发消费者对该项运动的热忱，及对产品的追捧。近年来针对女性用户设计的高尔夫杆产品，以及大力推广的非球杆产品业务线条均能作为公司创新性突破的有力证据。

2)HONMA的渠道变革：来自于向线上化加速转型，加快线上与线下融合，以及数字化升级与系统化的打通；渠道变革为后续的无论是线下渠道快速扩张及线上电商业务的爆发式增长，做好了足够充分准备工作和打下了良好基础。

3)HONMA品牌重塑：一个充满活力的吸引互联网时代的年轻消费群体的年轻化标签，紧跟潮流的时尚化设计，在全球市场传达统一的全球化专业形象，这些品牌印象正深入改变着用户心智，并受到更多大众的不同的群体接受和欢迎。值得一提的是，目前HONMA赞助11位职业球手，铺设强大的HONMA品牌大使及教练网络，特别着力增添了在社交媒体上较为活跃的年轻高尔夫新星，帮助快速提升HONMA在职业赛事中的曝光度，持续巩固HONMA在专业高尔夫运动品牌中业已取得领先的位置。

由此可见，竞争对手明明知晓HONMA秘密，却仍然无法模仿，也无法在方方面面达到相同的层次，这种情况说明了HONMA的竞争优势是建立在差异化、结构化及全面性之上。HONMA如此独特的竞争优势，将进一步保障了其在垂直领域的领先性，这也是其成长性能够可持续展现的重要逻辑，站在中长期来说，只要这一竞争优势存在，则公司的价值是可以得到持续累积的，结论就是HONMA的逻辑底部或已经形成。因此，由业绩、估值所驱动的股价行情出现，相信只是时间问题。

当前的HONMA用一句名言来阐述：“价值只会迟到，却从不缺席”。这句话是最恰当不过的了。

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