东方港湾投资管理有限责任公司创始人，2007年年度最畅销经济类书刊之一《时间的玫瑰——但斌投资札记》作者，2015年中国八大私募基金经理代表之一......头顶各类光环的私募明星但斌在今年似乎按下了暂停键。

作为贵州茅台的忠实拥护者，但斌所管理的东方港湾与贵州茅台关系匪浅，当贵州茅台在2021年2月18日价格达到了2575.58元每股的顶峰时。其旗下产品“东方港湾马拉松1号”与“东方港湾马拉松2号”也在2021年2月取得了自成立起业绩收益超***%的好成绩，但是随后贵州茅台震荡下跌也似乎影响了但斌旗下产品净值的走势，根据私募排排网不完全统计，从2021年初至今，但斌旗下部分基金产品表现平平。

(相关资料图)

因此，私募排排网特整理出但斌旗下两只代品：银河金汇东方港湾1号（以下简称“1号”）与银河金汇东方港湾2号（以下简称“2号”）近五年重仓持股变化，探寻但斌近五年投资思路转变和持仓变化。

坚守酒中黄金，稳中求进展开多元化

但斌是茅台铁粉的事情在资本市场中人尽皆知，他曾不止一次在公开场合中表示对贵州茅台的喜爱，还多次在个人社交平台上转发支持茅台的言论。不可否认的是，白酒股在但斌心中的地位举足轻重，而贵州茅台更是多次位列他所管理基金的第一大重仓股。

2018年至2019年整两年，贵州茅台均居1号与2号首位，此外，但斌还爱屋及乌将白酒股纳入自己的选股范围，五粮液，古井贡酒，山西汾酒，泸州老窖纷纷进入1号2号重仓股列表中，而且坚定持有部分白酒股好几年。

作为正儿八经的白马股，白酒股的基本面在当时表现不错且具有消费股的周期性，此外，白酒行业主要是受到国内消费影响较深，而国外市场影响较小，因此当国内经济向好的时候白酒股通常能够表现出较高的上涨潜力。

但斌所选的这几只白酒股基本面持续稳定，主营业务清晰，资本整合性强，加上部分机构抱团白酒股，以上白酒股表示出稳步向好的迹象。

除了白酒股之外，但斌在1、2号基金中还配置了部分消费股，其中大多数隶属均值回归后优质的头部公司，体现了其价值投资的关键理念。

2020年至2021年但斌在坚持持有贵州茅台等白酒股的基础上开始向多元化发展，比如新能源、医药、农林牧渔业等等，但是主要回报还是在第一重仓股贵州茅台身上所体现，根据Choice金融终端显示，2020年初至2021年底白酒指数上涨168.36%，贵州茅台上涨76.54%，五粮液上涨71.54%，泸州老窖203.37%，山西汾酒上涨393.57%，以上白酒股出现在但斌1、2号名单中。

强势上涨的白酒股给但斌基金带来了丰厚的回报，这段时间中1号、2号均创业绩新高。

规避市场风险风控为先，茅台或成消费股唯一仓位

2022年伊始，在俄乌冲突和疫情反复等外部因素冲击下，但斌开始展露出空仓运行的倾向。

2022年3月26日但斌曾在个人社交平台中表示：“经过2008年与白酒危机之后，在我们卖出原则里面加了一条‘遇到系统性风险’也会考虑卖出暂避，今年以来乌克兰危机及之后的衍生风险是我们的聚焦点，当然也包括其他一些思考。”

言行一致，东方港湾旗下产品净值在3月份以来表现波澜不惊。比如1号，按照周披露的净值，3月4日、3月11日、3月18日，1号净值波动分别为下跌***％、***％、***％，同期恒生指数的波动为-3.79％、-6.17％、4.18％，同期沪深300指数波动为-1.68％、-4.22％、-0.94％。其净值波动体现了但斌当时为避免黑天鹅事件的发生而采取了较为严格的风控措施。

但是但斌在采取防守姿态的时候在无形之中也损失了部分投资机会，上证指数在2022年4月27日跌破2900点后便一路开启上涨态势，两个月时间涨幅超15%。

二季报显示，但斌在观望后终选择加仓，1号的重仓股占基金净值比也从一季度的12.32%一路上扬到二季度的74.36%，2号的重仓股占基金净值从12.51%升到61.66%。以上两个基金主要加仓目标为白酒股和港股。

从二季度持仓具体来看，1号前十大重仓股分别为贵州茅台、五粮液、古井贡酒、山西汾酒等白酒股，腾讯、美团等互联网股票，以及长安汽车、宁德时代等新能源股票，还有兖矿能源和港股李宁，个人风格极其强烈。另一只2号基金股票配置方面，与1号基金类似，除了贵州茅台一只股票就占超二成仓位以外，腾讯、美团等互联网港股仍是其重仓持有标的。

但是港股、中概股在今年的表现可以说是用惨淡形容也不为过，截至2022年11月30日，恒生指数收盘于18597.23点，下跌幅度为19.53%，随着美团、腾讯等港股股价持续下跌，1、2号基金仍未停止回撤的步伐，在未来市场不明朗之际，但斌又做出了改变。

三季报显示，在1号基金中但斌首先清仓了所有与新能源有关的股票以及大量白酒股，买入了此前很少接触的煤炭股，但斌将陕西煤业、兖矿能源、中国神华三只煤炭股新纳入了前十大重仓股，增持兖矿能源68000股，由二季度末的第九大重仓股晋升为第三大重仓股，从数据上来看，但斌似乎在积极寻求转变，寻找新能源股和白酒股的替代品。

而以前的心头好，如长安汽车和锂电池龙头的宁德时代等新能源汽车相关概念股，原本位居前五大重仓股的五粮液，古井贡酒，山西汾酒等白酒股在最新三季报中也消失在名单中。

2号基金更是进行更大幅度的清仓。三季度末，2号基金的前十大重仓股中仅剩4只股票，分别为贵州茅台，兖矿能源，上海机场，中国中免。原本持有的新能源股，白酒股均遭清仓。

同时上了1,2号基金重仓股名单的新宠兖矿能源或许是但斌正在寻求转变的方向之一。

不同于之前的消费股、新能源股强周期性的特点，煤炭作为典型的资源型行业，具有能源和工业原料的双重属性，煤炭行业平时不太受市场资金关注，只有在供需关系出现异动时相关股票价格才会有明显的体现。但斌也许看好其作为重资产行业的特殊属性，当供需关系被打破时，1、2号基金净值便存在着有较大的上涨可能性。

纵观国内资本市场，但斌无疑是最成功的私募之一，也是价值投资最忠实的拥趸之一，但是近一年市场的总体表现似乎让他的投资思路发生了较大的转变，这固然与俄乌冲突，疫情反复等因素有关，更直接的原因是前几年坚守的白酒、新能源、消费等周期股今年表现不给力所致，可见但斌正在积极寻求转变展现新的思路。

在资本市场中有句话耳熟能详：“蹲下是为了跳得更高”，在经历今年的挫折后，但斌是否学到了新东西，能否再创过去的辉煌，重现“中国巴菲特”之名？让我们拭目以待。

数据说明

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