自去年上市以来，洪九果品股价从去年最低点起一度涨超4倍，成为港股市场近年以来难得的消费大牛股。随后经过深度回调，市值如今维持在了400亿港元左右的规模。那么，其是否已经落入了“击球区”？

赛道前景很大程度上决定了公司的天花板，鲜果市场增长空间来自于需求端的巨大潜力。

(资料图)

按零售额计，中国鲜果零售市场的市场规模已由2017年的人民币9,390亿元增至2021年的人民币13,369亿元，复合年增长率约为9.2%。预计到2026年，中国鲜果零售市场的市场规模将进一步增长至人民币20,714亿元，2021年至2026年的复合年增长率预计将达到9.2%。

2021年，中国人均年鲜果消耗量为52.7公斤，仍然远低于《中国居民膳食指南》建议的日均200至350g（即每年73至128公斤）的摄入量。因此，中国鲜果零售市场仍有巨大的增长空间。

图1 国内人均鲜果消费量持续提升

（来源：艾瑞咨询，天风证券）

此外，随着人均可支配收入提升，叠加消费升级的时代趋势，人们对于高品质、高营养价值的鲜果愿意付出更高的溢价，量价齐升的逻辑支撑着万亿规模的鲜果市场持续扩大。

市场的广阔空间吸引了诸多玩家入场，既有大型连锁的水果店，也有为数不少的夫妻店以及路边摊贩，前五大参与者的市场份额共计3.6%。高度分散的竞争格局有利于综合实力更强、差异化程度更高并能针对行业核心痛点给出解决方案的企业，他们能够更大程度收获到行业增长的红利。

作为港股第一家上市成功的鲜果企业，洪九果品恰恰打造了一个行业范本。

众所周知，鲜果产业链长且复杂，涉及种植、采后处理、物流、仓储、销售等各个环节，且各环节之间的信息不对称程度较高，彼此之间难以协同降本，高耗损率成为了行业沉疴。

洪九果品则打造了一套数字化驱动的“端到端”供应链网络，大大缩短了行业传统的信息传递模式，不仅深入上游源头实现直采，还自行搭建了庞大的供应链网络基础设施，去掉了冗余的多层分销网络，使得鲜果能够更快达到各地零售终端，提升了产品质量、降低了无谓耗损。

截至2022年上半年，洪九果品在泰国、越南等海外核心产区拥有16家水果加工厂，国内拥有60家分拣中心，预计公司将在接来下几年内会继续增加工厂和分拣中心的数量，进一步提升产能。值得一提的是，公司可实现在原产地采摘后直接在当地进行分选、保鲜、包装、打标等环节，并借助数字系统对水果状态进行甄别，保证品质的同时有利于标准化体系建设，为鲜果品牌化奠定基础。

图2 全国分销网络布局

（来源：洪九果品招股书）

这有助于其打破鲜果行业一直以来存在的“有品类、无品牌”的困境，进而形成足够高的品牌优势，摆脱行业同质化竞争的泥潭。截至2022年上半年，洪九果品已经在14个主要水果品类中成功推出了18个品牌，尤其在榴莲、山竹、龙眼、火龙果等高价值水果品类中实现了广泛的覆盖，塑造了高端品牌形象，也铸就了更具持久性的增长动能。

以2021年销售额计，洪九果品是火龙果、山竹及龙眼的前五大分销商之一，更是中国最大的榴莲分销商。而且，榴莲已然成为了公司的爆款产品，其收入占比从2018年的9%提升至了2021年的38%。考虑到榴莲近年来不断上升的市场价格以及公司在这一市场的渗透率仍有较高提升空间，这一核心产品的成长性值得高看一眼，据天风证券测算，该部分营业额有近5倍的提升空间。

从财务视角来看，鲜果零售确实是一门“难做”的生意，但往往越是这样困难的事情越发有价值。而洪九果品恰恰能够针对行业核心痛点迎难而上，多年来在全产业链进行深度布局，交出了一份优秀的成绩单。

公司的营收入从2018年12.3亿元迅速攀升至2021年102.8亿元，三年复合增速达到103.2%。即便在2022年上半年，国内疫情反复冲击了宏观经济复苏，并降低了人们消费信心，而洪九果品仍能实现了71.5亿元的营收，同比增长32.0%。

剔除授予投资者的优先权确认的负债账面值变动这一扰动项后，洪九果品经调整后的净利润从2018年的1.27亿元上升至2021年的10.9亿元，三年复合增速104.6%，2022上半年经调整后的净利润增速也保持了高于营收增速的态势，同比增长了42.1%。

洪九果品能在宏观经济波动性加大的背景下保证收入与利润的高速增长，并将毛利率恢复到近年来的高位，这恰恰是普通的鲜果零售商难以做到的。

笔者认为不能将洪九果品视作普通的鲜果零售商，而应该看作一个商业触角加速到达全球水果产业链各个角落的产业互联网平台公司，若以平台价值模型来审视，随着连接的种植商、零售终端、消费者越多，其应匹配的价值将呈现指数型增长。

进一步来看，洪九果品目前的动态市盈率约为25倍，PEG的值远远小于1，这不是一个增长率超过40%的企业正常状态下的合理估值。

即便考虑到鲜果行业普遍存在的现金流问题可能产生的估值折让，但着眼于长期，随着洪九果品市占率的不断提高，其对上下游议价能力提升是大概率同步进行的，可使其现金流净流出持续收窄乃至转正，有助于抬升公司的长期估值中枢。

总的来说，万亿级的鲜果行业需要领头羊带动行业供给侧改革，且鲜果生意的高难度阻碍了新玩家做大的可能性，少数头部公司自然是这场行业集中度提升红利的最大受益者，洪九果品的高成长性也是得益于此，叠加议价能力提升带来的估值抬升，洪九果品未来的成长空间值得高看一眼。

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