经济观察报 记者 胡艳明 “你们现在学的东西，可能10年之后会用到。”刘岗至今还清晰地记得，自己2008年前后在学校读研究生时，教授金融工程课的老师的一句话。

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2010年，刘岗研究生毕业，离开课堂和书本，进入一家国有银行的省分行国际部，接触外汇市场业务。

现在已是浙商银行国际业务部对客外汇交易中心资深员工的他，偶尔也会再去翻阅一下大学时代的教材，如今更加感叹学以致用了。

过去十年，随着汇率市场化改革的推进，人民币汇率波动幅度扩大，双向波动渐成常态，汇率衍生品逐渐丰富，刘岗和不少客户共同经历了外汇市场的风云变幻。

他日常主要负责对客外汇交易，主要针对进口、出口等外向型企业，建议企业如何合理利用外汇衍生工具规避汇率风险。这些年，他见证了不少企业的“汇海浮沉”——有企业因为在外汇兑换上操作不当，没有等到“黎明”的出现；也有企业从“坚定地不炒外汇”，到逐渐学会利用外汇衍生工具避险，企业经营更加稳健。

从校园到市场

2010年，刘岗刚步入工作岗位时，国内商业银行在外汇市场上还主要做远期结售汇业务。按照市场上通俗的解释，远期结售汇指的是，客户与银行协商签订远期结售汇合同，约定将来办理结汇或售汇的人民币兑外汇币种、金额、汇率以及交割期限。

远期结售汇业务可以帮助企业锁定远期汇率，固定成本，规避市场汇率波动的风险。

例如，某出口企业签订了一笔100万美元的合同，预计3个月后收到买方付的货款。为做好汇率风险管理，该企业与银行签订3个月远期结汇合约，远期结汇价格为6.8。

3个月后，企业按照6.8的汇率在银行结汇，得到680万元人民币。如果企业未签订远期合约，则3个月后按照市场价格结汇：如人民币升值到6.5，则企业得到650万元人民币，与签订远期合约相比收入减少30万元人民币；如果人民币贬值到7.0，则企业得到700万人民币。

我国境内的外汇衍生品业务起步较晚，期权业务相较其他品种发展也相对缓慢。2011年2月，境内人民币外汇期权业务正式诞生。但当时银行仅能在实需原则的基础上代客买入期权或进行相关平仓操作，不允许代客卖出期权。2011年11月，监管部门允许银行代客办理风险逆转期权组合业务。

虽然说监管放开了买入期权，但是当时市场认为，单边远期（结售汇）就可以解决套期保值的问题，这些业务做的很少。

当时，监管层仅允许银行为企业提供“买入”期权和不多的期权组合，也是出于对风险的考虑。

卖出期权的本质即是做空波动性，市场平静时可享受期权费收益，但在市场出现意外波动时容易引火烧身，不少中资企业也得到了“教科书级”的教训。例如，2008年，中信泰富被曝出155亿美元巨额外汇交易亏损，其导火索正是为其在澳洲的磁铁矿项目规避风险而购买的杠杆式外汇期权合约。

据当时的公告，中信泰富公司用澳元和欧元购买设备及供应品，但为了给该项目融资，财务董事达成了一笔外汇衍生交易，只要美元兑澳元继续走弱，这项交易就能获利。但由于金融危机导致商品价格下跌，令汇率出现了意想不到的走势。澳元兑美元不但没有走强，还大幅走弱，从而造成公司巨额亏损。

直到2014年6月，政策才逐步放开企业在实需项下卖出期权的限制。期权为企业提供了更为丰富的套期保值选择，中国外汇期权市场也终于迈开两条腿走路。

经历汇率“双向波动”

刘岗回忆，刚开始接触外汇业务时，当时汇率市场的波动并没有特别大。2010年后，经历过美国次贷危机的全球市场开始逐步恢复，人民币也开始出现较为明显的单边升值状态。

期间，2012年4月16日，央行将人民币对美元日交易区间从在当日中间价上下0.5%范围内浮动扩大至上下1.0%的范围，以增强人民币汇率双向浮动弹性。

到2013年年底的时候，人民币对美元汇率已经升值到接近6.04时，刘岗还记得，当时市场都一致预期人民币要升破6.0，可能会走向“5时代”。

但是在2014年2月，突然之间市场快速反转，开始贬值，一度贬到6.2左右，波动幅度有所加大。自从2014年3月17日起，央行将人民币对美元汇率波动区间由1%扩大至2%。而此前人民币兑美元汇率每日波动幅度不大，100个点已经算是比较大的幅度。

到2014年下半年，人民币汇率又升到6.1左右，但后面又开始往后偏弱的方向。一直到2015年8月11日，也就是著名的“811”汇改之前，人民币在约6.22上下波动，横盘了近半年。

就在“811”汇改前夕，有一家公司客户让刘岗印象非常深刻。2010年，人民币开始升值的时候，这家公司大量地去做一些远期的套期保值，有效地规避了汇率波动风险。

在2014年之后出现了一波贬值之后，以及后续出现的横盘震荡行情，这家企业当时觉得，可能市场一直保持这种横盘走势，那还不如多做一些远期结汇，享受远期升水的好处。所以就是“811汇改”的前夜，8月初期，这家企业做了大量的远期结汇，当时锁定的价格约在6.25-6.3之间的水平。

但是这次，人民币汇率并没有像以前那样，再持续地单边升值。

2015年8月11日，央行宣布优化人民币对美元汇率的中间价报价机制，完善人民币兑美元汇率中间价报价——做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况，以及国际主要货币汇率变化提供中间价报价。

8月11日当天，人民币对美元汇率中间价一次性贬值1136个基点，较前一交易日贬值1.86%，报6.2298。

此后连续几天人民币走贬，3天内贬值幅度超过3%。锁汇价格在6.2-6.3之间的这家企业，每天面临巨大的市值亏损，他们也非常担心。

当时，刘岗及其银行的业务人员，建议这家企业在以后通过外汇衍生品进行套期保值时，尽量分批操作，降低头寸过分集中的风险，同时在汇率高点时追加套期保值，平均一下套保价格。但企业当时追保的压力很大，“没有等到黎明的出现”，最终结算价格并不理想。

此后人民币汇率进入了近一年半的贬值区间，面对市场剧烈波动，央行此后及时调整汇率中间价形成机制以稳定市场。央行先后于2016年2月发布新的人民币汇率中间价的定价公式、2017年5月在人民币汇率中间价定价机制中引入“逆周期因子”等措施。

应对“汇海浮沉”

“8·11汇改”后，人民币汇率逐步实现双向浮动。汇率波动的弹性也在逐步加大。

刘岗刚开始工作的时候，当时企业基本上只做一个品种——远期结售汇。随着市场需求和发展，外汇局顺应市场变化，推动汇率市场化改革，不断地放开外汇交易品种，有更多的企业在接受了外汇衍生品的理念，通过衍生品继续套保避险。

2014年，外汇局放开了单卖期权的这种模式之后，很多企业也慢慢地认识到期权组合在企业汇率避险上的一些作用，对产品产品原理的理解及产品功能运用上有了大幅提升。

面对市场日新月异的变化，刘岗也在考虑可以具有更广阔视野的机会和职位。在综合考虑之后，2016年，刘岗从来到浙商银行总行国际业务部。

当时，浙江省的外贸市场飞速发展，出口增速稳居沿海外贸大省前列。浙商银行总部位于杭州，扎根长三角地区，辐射全国，正值这家银行对客交易高速发展的时期，浙商银行也在准备大力发展外汇交易。

从数据来看，2016年，浙商银行的外汇交易量不足200亿美金，截止到2021年底，已经超过800亿美金。公司的对客外汇交易量也从之前的全国股份制商业银行中的第十名跃入前五名。

刘岗告诉记者，面对外汇市场机遇，浙商银行在产品、系统等多方面进行了创新，例如在原有基础套期保值产品的基础上，创新多款组合产品；交易系统上，重点打造了“浙商交易宝”全流程在线交易平台，在交易时间和交易效率上大幅提高，应对市场波动。

在新的岗位上，刘岗接触到全国各地的客户和更广泛的需求。当时，浙江省内有一家外贸企业，每年有接近一个亿美金的出口订单。但是这家企业到2018年才开始接触外汇衍生品，而2018年上半年，正好人民币处于一个较为明显的升值的过程。在恐慌心理的影响下，这家企业在很低的价格区间（6.25-6.3），办理了大量的结汇方向衍生产品。

但是后续，随着人民币的贬值，这家企业开始出现了比较大的市值亏损。即使是远期结售汇，什么时机办理以及锁定头寸的比例，对于企业而言也是非常重要的。

面对市场波动，单边的汇率风险管理思维远远不够用。当时，刘岗同中心的领导以及浙商银行当地分行的同事，结合企业收汇时间，通过展期、反向平仓等系列操作，一起帮企业优化存量交易。

同时，浙商银行针对企业的未来收汇背景，充分利用期权的灵活性，有效地降低企业存量交易的市值亏损。现在，这家企业对外汇衍生品了解逐渐加深，而且会对银行的产品包括远期的提前交割、远期的展期、期权的执行价、期权的组合逻辑等都有了颇为专业的了解。

敬畏市场

“811”汇改以来，人民币对美元经历了四轮调整行情，分别在2015年“811”后、2018年、2019年和2022年。

仅在2022年上半年，人民币对美元汇率中间价最高为6.3014元，最低为6.7898元，贬幅7.7%左右。

谈到工作这么多年以来的心得体会，刘岗认为，“要对市场有敬畏之心”。

尤其是在2022年4月以来，外汇市场波动尤其剧烈，俄乌冲突、美联储加息等背景下，美元指数不断走强，包括人民币在内的非美元货币均出现不同程度的贬值。

央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜多次建议，从企业财务稳健的角度看，汇率风险管理应坚持服务主业和汇率风险中性原则，审慎安排资产负债货币结构，避免外汇风险管理的“顺周期”和“裸奔”行为。

“顺周期”是抱着赌博投机的想法，赌汇率单边走势，在某一阶段只做单一方向的套期保值，甚至追涨杀跌。“裸奔”则是放任自流，对汇率风险敞口不做套期保值或者套期保值比例较低。

不少客户问刘岗，预计人民币会贬到哪种程度？对此，他更多地跟客户介绍分析逻辑，而非直接下定结论。“

刘岗也告诉客户，现在面临比较大的不确定性，万一发生了超出预期的变化，整个判断的逻辑也可能会变化。他认为，面对市场波动，企业需要树立风险中性理念，坚持通过外汇衍生品进行汇率套保，而金融机构也可以发挥专业能力，为企业提供更好的避险工具和策略，为外贸企业保驾护航。

目前，全国能够提供外汇衍生产品服务的银行有115家，银行间外汇市场的可交易货币覆盖29种发达和新兴市场货币，银行柜台外汇市场的挂牌货币超过40种。在交易方式上，越来越多的银行开始推出线上交易，实时价格展示、即时交易达成、资金实时入账，企业财务人员可自主盯盘、择机交易，管理人员可随时掌握交易全貌，全局把控汇率风险。

大学时代一位教国际经济学的一位老师，曾经布置了一个作业，“支持固定汇率制还是浮动汇率制，并说出理由”。从此，刘岗对外汇及衍生品开始有了感兴趣。

曾经课堂内容和现在工作经历更紧密地结合起来，刘岗更坚定了在这个行业深耕的想法。“偶尔再去温习一下，感觉还是挺有意思的。”他说。

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