二十大闭幕，短短半个月时间，房地产领域的消息可以说是此消彼长，乍暖还寒。

一方面，企业融资政策方面，“暖”风频吹。

11月1日，银行交易商协会、中房协，联合中债增，召集21家民营房企召开座谈会。明确将继续加大对民营房企发债的支持力度，已经在推进十余家房企的增信发债，涉及金额约200亿元。

(相关资料图)

11月8日 ，交易商协会发文称，在央行的支持和指导下，协会将继续推进并扩大民营企业债券融资工具（“第二支箭”），支持包括房企在内的民营企业发债融资。预计可支持2500亿民营企业债券融资，后续也会视情况进一步扩容。央行甚至可能会拿钱给机构来“直接购买房企债券”。

消息一出，11月9日，地产板块股债应势集体大涨，多家房企涨停。甚至一度引发物业、建材等“地产链”的全线大反弹！

但另一方面，从企业释放出来的信息 ，却很“冷 ”。

10月28号，万科三季度财报公布，现金流爆冷为负。今年前三季度，万科经营性现金流净额约为-41.76亿，同比下降442.36%，巨头也出现收不抵支。

11月1号，五家示范房企之一的旭辉主动暴雷，宣布暂停偿还境外融资和利息。

11月8号，碧桂园主动撤销境外评级。避免疲于应对评级下调的舆情，减轻维护评级负担。

其实，企业方面呈现出来的“冷”，正是融资端利好政策出台的背景。因为，在过去的一年里面，虽然从各个层面出台的纾困政策非常多，但真正能够流进这些房企的“水”，却非常有限。优秀的民营房企，可能才是当下最艰难的群体。

水龙头打开了，

大部分房企为啥没喝到？

其实，今年房地产纾困释放出来的资金量还是很大的。据中指研究院统计，上半年房地产并购贷款及并购债支持规模已超1000亿，5月份、8月份示范房企通过信用风险缓释工具及全额担保发债融资也释放了百亿资金，还有保交楼的2000亿专项借款和9月底监管指示对房地产新增的6000亿贷款，加上此次支持民营房企发债融资也有数百亿。

合计起来，年内已有近万亿资金支持房地产企业。

但是，民营房企融资难的问题，依然没有得到缓解。因为监管层只能鼓励和支持，却很难直接指导金融机构的商业行为。在政策的实施推进过程中，依然存在很多实际问题。

1、金融机构避险情绪浓厚，水源流向存在结构性失衡。

根据中指院报告，目前地产国企占据中国房地产销售大概14%占比，也就是说，86%的中国房地产销售是由民营房企提供的。但是今年前十个月，房企信用债总共发行的4003.9亿元中，民企发债规模仅占了5%。银行的开发贷，也更倾向于放给国央企，据说各家银行都在抢国央企的开发贷单子，部分银行甚至暂停了民营房企新增开发贷业务。

虽然政策鼓励5家示范房企可以通过引入信用保护工具发债，但能起到的帮助也不明显。

一是发债规模有限。截至目前通过中债增担保发债的6家民营房企，一共也只发行了68亿债，不及招商蛇口10月单月的发债规模。

二是发债难度大。中债增担保发债并不是信用发债，而是需要有抵押物，或者找机构进行反向担保。

这样，债券的发行费用会比较高，根据首轮中债增担保名单企业的发行数据，票面利率位于3.2%-3.33%区间，同时房企还需付出1.5%左右的担保费。若是以实物进行担保，中债增的要求也很高，根据第一财经报道，机构会要求抵押资产本身足够优质、股权关系清晰干净、没有进行抵押。而且资产估值也会大幅折价，有部分房企拿出一二线城市核心资产，抵押率仅50%左右。

且不说，当前的环境下，房企还能拿出多少干净的优质资产，就算能拿出来，房企原本也可以用这些抵押物去申请银行借款，对于房企来说发债并没有增加增量资金。融资难的问题，依旧存在。

2、纾困基金只针对暴雷项目，越优秀越难熬

不管是保交楼的专项借款，还是金融机构纾困，当下最要紧的任务都是化解已经出风险的项目。当下AMC机构能做的项目，就只有三类。

一是增量化解存量。也就是金融机构原本就已经有资金投入的项目，为了自救，重新投入资金去把项目盘活。

二是保交楼项目。也就是参与政府主导的已经逾期交付、停工烂尾项目，甚至是为了维稳进行理财的兑付。

三是已经暴雷的12家白名单房企的定向纾困。

3、销售放缓，叠加保交楼压力，企业经营性现金流吃紧

更重要的是，当下消费者对民营房企信任度不足，民营房企本身就在经历比国央企更严重的销售下滑。房企想要稳住销售，就必须竭尽全力保交楼。一边是销售停滞，收入下滑，另一边是，保交楼带来支出增多，企业的经营性现金流也越来越紧张。

就连有国资背景的万科也出现收不抵支的情况。前三季度，万科销售商品、提供劳务以及收到其他与经营活动有关的现金，合计2662.32亿元，同比下降约28.1%。于此同时，前三季度万科的竣工面积却同比增长了17.9%，相应的工程款支付也有所增加。

另一方面，预售资金叠加监管、过度监管的现象也依然存在。

例如部分地方不允许监管资金用于正常工程款支付，房企需另行下拨资金支付相应工程款，造成项目资金沉淀严重。有些合作方诉讼，甚至在冻结项目公司账户之外，还同时越级冻结集团公司账户资金，造成公司整体流动资金紧张加剧。

旭辉林中此前在一封内部信中就说，虽账面仍有逾300亿现金，但绝大部分无法满足企业的合理按需使用。这也成为优秀民企旭辉，资金状况急转直下的一个原因。

4、恐慌情绪，引发金融机构挤兑

部分房企暴雷违约，评级机构为了避险，频繁调整评级，引发信用挤兑和信用崩塌，也是加速房企资金情况恶化的重要原因。

以旭辉为例，今年早些时候，旭辉就已经公告今年没有公开债务到期，明年需要偿付的公开债整体规模也只有80亿。这个月突然暴雷，也是由于包括标普、惠誉在内的评级机构接连下调旭辉的信用评级，导致部分融资触发了提前兑付条款，造成约30亿人民币的境外债违约。

碧桂园此前也多次由于境外评级机构下调评级，险些引发信用危机。这可能也是碧桂园前天主动撤销境外评级的重要原因。

一些房企成功发行新债后，借新还旧，也会引起金融机构挤兑，要求企业提前还款。让企业的流动性危机无法得到缓解，经营活动更加被动。

偿债高峰又要来了

头部房企开始极限自救

民营房企难，优秀民营房企也难，流动性问题还没有解决，马上2023年的1月、3月及6月又将有多波债务到期高峰。所以这一次，央行指导银行交易商协会支持民营企业发债融资，的确是很大的利好。

但情况，也并不像很多媒体渲染的，“2500亿活水流入民营房企”。这2500亿，是预期支持民营企业的总量，有多少能流入房地产还是未知数，具体如何实施，“直接购买债券”的比例有多大，也是未知数。

政策是好政策，但企业一味“等靠要”还是靠不住，依然要想办法积极自救。目前，不少头部房企基本上都已经抛弃幻想，开始极限自救模式。

一是保利润和保现金流，二选一。

在10月最后一天的内部会上，万科发起今年最后两个月销售冲刺，宣布将在全国一大批城市加大各类销售渠道的合作，重启贝壳线下带客和安居客的线上导流。案场也加大了促销优惠力度。

被渠道绑架，对于很多房企来说，可能是常态。但是对一直试图做强自渠的万科，可以说是非常大的妥协。因为过去几年，万科一直在发力线上营销，并建立了庞大的线上营销团队，每年投入六七千万，试图自建获客渠道。并强制要求项目停止分销，大有刮骨疗毒的意思。线上客户统一使用平台工具运维，否则成交不发放佣金。

从强势和分销解绑，到全面重启，万科牺牲利润保现金流，可以说是识时务。虽然长远来看，分销会侵蚀企业利润，但是，如今只能且看眼下，活下去才是第一要务。

二是保信用，还是保交付，二选一。

在流动性极度受限的情况下，锅太多，锅盖不够，企业如进要极限自救，也必须有所舍弃。

旭辉最近暂停偿还境外融资和利息，也是为了尽量保境内的预售房交付、保企业正常经营。

毕竟，按照目前的融资环境，境外债还了，也不可能再借到新的融资。主动暴雷，把紧张的现金流用于保交付，虽然短期内让企业信用受损，却可以最大程度经营停摆，项目停工烂尾，造成更恶劣的影响。

三是长期发展和降本增效之间，二选一。  

现金流紧张，要么开源，要么节流。如今销售提振艰难，精简组织构架，减少费用支出，就成了企业自救的常规操作。

同样在11月1日，旭辉迅速地进行了一场组织架构和人员调整，将部分集团的职能单位合并、裁撤，投资、设计部门是重灾区，投资中心、产品中心，两个机构分别并入建管公司、运营中心。据说裁撤之后，总部只剩下200人左右，相较高峰期减少一半以上规模。可以说，开启了维持最低耗能的“冬眠”模式。

其实，利润和现金流、信用和正常经营、长期和短期，但凡有得选，肯定是全都要。但是，现在的房企，只能选先活下去。在绝对的逆境之下，企业的理想和抱负，都是奢侈的。

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