无论是与全球资本市场横向相比，还是就自身的历史水平纵向对比来看，港股可谓是绝对的估值洼地。 

截至10月9日，恒生指数和恒生中国企业指数的PE（TTM）为8.08倍和7.27倍，是近10年来分位点的1.38%和17.59%。同一时间，沪深300指数的PE（TTM）为11.19倍，是近10年来分位点的26.30%；美国标普500的PE（TTM）为19.56倍，是近10年来分位点的26.91%。

(资料图)

港股长期低估值除了指数构成的因素外，还有一个无法回避的问题，那就是流动性的缺乏。作为典型的离岸金融市场，港股本地投资者占比极少，超过7成资金归属于全球配置资产的机构，因此流动性天然偏低。

但这一问题在近期有了新的变化，尤其是背后延伸下去蕴含的积极变化值得细细思考。

一、双币股票机制助力港股市场价值修复

本月初，一则有关“港股拟增设人民币股票柜台”的消息引爆市场，10月5日，恒生指数暴涨5.9%，这背后有何关联？要深刻理解这一问题，需要结合另一件同步发生的事情来进行说明。

10月3日，香港财经事务及库务局局长许正宇公开表示，目前正拟备法例修订，豁免市场庄家进行特定交易原本须缴纳的股票买卖印花税。对此，港交所也明确表示支持有关建议。

具体来看，目前港股市场股票印花税占证券交易费用超过九成，构成市场庄家参与市场活动的主要成本，若有关豁免市场庄家就双币股票进行特定交易涉及的股票买卖印花税的立法建议得到实际落实，可以让庄家用更低成本完成交易，提升市场流动性。

更重要的是，印花税的豁免为人民币股票柜台的增设扫除了市场交易层面的障碍。若未来人民币股票柜台变革得到落实，同一证券以人民币和港币计价时可能出现较大价差，而市场庄家能够以较低交易成本进行套利活动，有助于双币股票价格保持长期合理范围，能够提升全球各类投资者参与的积极性。

从另一个的视角来看，伴随着中国综合国力的逐步提升，人民币国际化的进程也需要同步跟进，香港作为全球最大的离岸人民币中心，人民币贸易结算量保持着稳步上升的趋势，同时人民币在港的债券、基金等相关金融产品上的应用也有了快速提升，但在股票市场适用上仍有广阔空间留待提升。

港股通的开放打开了内地投资者直接适用人民币投资港股市场的通道，但在现有的交易机制下，内地投资者以人民币收付款，但期间股价波动以港币计算，需要承担固有的汇率风险。

此次备受关注的港股拟新增人民币股票柜台机制，正是在现有港股通机制基础上的一次重大变革升级，可以有助于规避这一问题，进而提升对内地投资者参与港股市场积极性，有助于促进港股市场交易回归合理价值中枢。

二、核心资产优先受益

如上所述，这样从全局出发的机制变革有利于整个港股市场，更受到不少代表性公司的大力支持。相关消息一经推出，中国平安、腾讯、美团等一大批核心公司纷纷下场发声支持，表示将研究增设人民币股票交易柜台。

这也不难理解，越是重大变革越需要长时间来孕育、落实，尤其是像双币股票机制改革这等重大变革的推出、落地到被市场广泛认可需要不断地试错、修正，而这期间往往需要一批标的作为“试验田”。

而能够纳入其中的首批试验标的必然需要拥有稳固的基本面、领先的市场地位，才能在制度推行早期起到积极示范作用，而这些核心资产自然也就能最先享受到这波流动性红利带来的溢价。

国泰君安研报表示，通过建立庄家机制，市场庄家可以在流动性较低的人民币柜台提供持续报价及回应报价，这将便利一般投资者参与双币股票交易；考虑到现时股票印花税占证券交易费用超过九成，有关豁免将让市场庄家在较低的交易成本下完成套利交易，起到缩窄双币柜台价差的效果。预计该政策将吸引更多资金流入，长期看有助于提升香港资本市场的流动性和市场规模，香港市场交易量也有望提升。

尤其是对于那些本就处于深度价值区间的公司来说，更是一次中长期维度下价值修复的机会。比如中国平安正是这样的一个范例。

作为中国保险市场的绝对龙头，平安的行业地位无需多言，但不足6倍的市盈率以及低于0.8倍的市净率并没能反映其该有的内在价值。事实上，港交所早在2010年就已设立机制允许发行人在港发行及交易人民币证券，但由于同一证券的港币及人民币柜台间存在价差，投资者参与人民币柜台交易的意愿也普遍较低。中国平安作为上证指数和恒生指数的重要成分股，其A股股价与港股股价相差不大，叠加当前的低估值，有望在相关政策落地后受到离岸人民币投资者的更多青睐。

目前看来，市场给予低估值的很大一部分原因在于保险行业整体仍处于深度转型期，出于对未来的谨慎态度，保险企业估值承压有其合理性。但是，需要指出的是，作为保险业转型的领军者，中国平安率先布局已有诸多成果，而这也是支撑其领先行业实现估值修复的关键所在。

一方面，从今年中期业绩来看，第二季度归母净利润同比大增28.7%，年化营运ROE则保持在20%这样的较高水平，每股收益同比提升4.9%，超过彭博一致预期13%。

另一方面，无论是代理人渠道改革还是业务结构上都在不断向好转变。

具体来看，代理人规模相较去年下降49%的同时，代理人NBV产能上半年同比增长27%。更早进入转型试点的营业部在今年上半年的平均表现明显优于其他营业部。对于明年的保费增长以及NBV恢复正增长可以保留多一份期待。

另外，平安在康养业务上的布局正在将其“综合金融+医疗健康”的战略逐步贯彻，截至目前，平安居家养老已完成8大场景服务构建，覆盖全国32个主要城市。随着其医疗健康生态圈的不断扩大，平安能够赋予客户更专业且具备差异化的服务产品，也受到了客户的广泛认可。今年上半年超64%的个人客户同时使用了医疗健康生态圈提供的服务，这类客户的平均AUM是其他客户的2.8倍，反过来验证了平安的战略正确性。

对于平安的前景，诸多大行也是纷纷表示了看好。高盛认为，保险业的新业务价值增长将复苏，中国平安为首的头部险企最为受益。摩根大通更是认为中资保险商的基本面改善以及风险退却已经得到确认，并在9月28日购入了1573.0918万股H股中国平安，持股比例从8.81%升至9.02%。

三、结语

市场制度的革新往往意味着新机遇，一个更完善、更具流动性的港股市场正是满足全球投资者持有人民币资产需求的绝佳场所。

而那些身处其中且有着坚实基本面支撑估值修复逻辑的核心企业，正是这场大变局中最应该关注的方面。

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