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一、重要货基监管规定的主要背景

二、重要货基监管规定的主要内容

【资料图】

（一）重要货币市场基金的初评

（二）证监会对上报的货基予以评估和公示

（三）八项更加严格的附加性监管投资要求的解读

三、对重要货基监管规定的整体解读和判断

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重要货基监管规定的主要背景

重要货币基金监管新规的主要背景从2017年即开始。2017年8月31日，证监会发布《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》（证监会【2017】12号公告），其中第三十七条为：对于被认定为具有系统重要性的货币市场基金，由中国证监会会同中国人民银行另行制定专门的监管规则。

在发生著名的外滩金融峰会事件后半年多，2021年4月12日，中国人民银行副行长潘功胜就金融管理部门再次约谈蚂蚁集团情况答记者问中，提到蚂蚁集团的五大整改内容。一是纠正支付业务不正当竞争行为，在支付方式上给消费者更多选择权，断开支付宝与“花呗”“借呗”等其他金融产品的不当连接，纠正在支付链路中嵌套信贷业务等违规行为。二是打破信息垄断，严格落实《征信业管理条例》要求，依法持牌经营个人征信业务，遵循“合法、最低、必要”原则收集和使用个人信息，保障个人和国家信息安全。三是蚂蚁集团整体申设为金融控股公司，所有从事金融活动的机构全部纳入金融控股公司接受监管，健全风险隔离措施，规范关联交易。四是严格落实审慎监管要求，完善公司治理，认真整改违规信贷、保险、理财等金融活动，控制高杠杆和风险传染。其中第五点就是管控重要基金产品流动性风险，主动压降余额宝余额。

从这次文件的官方起草说明来看，证监会提到“个别货币市场基金产品规模较大或涉及投资者数量较多，如发生风险易对金融市场产生负面影响，需提出更为严格审慎的监管要求。为进一步提升重要货币市场基金产品的安全性和流动性、有效防范风险，证监会会同人民银行研究起草了《重要货币市场基金监管暂行规定》”，其中特别强调了“个别”二字。

从数据来看，截至2022年12月末，货币市场基金资产净值达到10.46万亿元，其中天弘余额宝的资产净值6892亿（2022年6月末仍有7.4亿名持有人），占全部货币市场基金的6.6%左右。由于货币市场基金与货币市场的关联性较强，特别是超大型货币基金的流动性管理更容易对市场造成冲击，在此背景下，将近年来对于系统重要性金融机构例如银行、保险的监管模式延展到资管产品领域，超大规模的货币基金首当其冲，因此监管出手对重要货币基金加强监管也在情理之中。

02

重要货基监管规定的主要内容

（一）“重要货币市场基金”的初评

本规定所称重要货币市场基金是指因基金资产规模较大或者投资者人数较多、与其他金融机构或者金融产品关联性较强，如发生重大风险，可能对资本市场和金融体系产生重大不利影响的货币市场基金。满足以下任一条件的货币基金需要上报：

基金资产净值连续20个交易日超过2000亿元；

基金份额持有人数量连续20个交易日超过5000万个；

中国证监会认定的符合重要货币市场基金特征的其他条件。

同一基金管理人管理且在同一基金销售机构销售的不同货币市场基金应当予以合并计算。

解读：

1、单个符合2000亿规模或5000万客户的货币基金非常有限，目前仅有天弘余额宝货币和易方达易理财货币A两家，穿透后的金融品牌就是耳熟能详的蚂蚁帝国“余额宝”和腾讯帝国“零钱通”。其中易方达易理财货币A的资产净值已经非常接近2000亿，稍加调整即可豁免。

表一：单个货币基金资产净值前十名

数据来源：CHOICE系统

表二：单个货币基金份额持有人户数前十名

数据来源：CHOICE系统

2、从基金公司角度，单日触发无需上报，有1个自然月的缓冲期可以调整。这也保护其他基金公司在业务规模向上冲击过程中有一定的安全垫。

3、同一基金管理人管理且在同一基金销售机构销售的不同货币市场基金应予以合并计算，这一条主要是为防止天弘余额宝基金拆分成其他类似货币基金但仍由支付宝进行引流最终避开监管规定而设。

4、如果以不考虑是否在同一基金销售机构销售为前提，将同一基金管理人管理的不同货币市场基金资产净值加总后，共有19家基金公司入围2000亿标准。但是一旦考虑基金销售机构这一变量因素，根据中国基金业协会公布的公募基金销售机构的保有规模数据，实际上，基金销售机构竞争比较激烈，排名第一的招商银行在股票+混合公募基金的市场占有率为11%左右。以此类推，除了天弘基金基本上倚重于本公司渠道外，例如建信、易方达、广发、南方、博时等基金入围重要货币基金的可能性比较小，除非他们的货币基金倚重单独一家基金销售机构的占比达到34%以上。

表三：合并计算基金管理人旗下所有货币基金资产净值

数据来源：CHOICE系统

表四：公募基金销售机构保有规模前十名

数据来源：中国基金业协会

（二）证监会对上报的货基予以评估和公示

基金公司上报后，由证监会对该基金进行评估。评估标准包括基金资产净值、关联度、可替代性，以及复杂性等。评估结果公示后3个月内，监管规定要调整到位。对于已连续3个月不满足上述（1）（2）（3）标准的产品，可以移出重要货币市场基金名单。

解读：总体上，要经过上报、评估、公示、执行四个阶段，前后流程至少6个月。

（三）八项更加严格的特别监管投资要求

本次监管文件的核心是对重要货基提出了八项特别监管投资要求。具体内容和解读如下：

1、持有一家公司发行的证券市值不得超过基金资产净值的5%；

一般货基要求：同一机构发行的债券、非金融企业债务融资工具及其作为原始权益人的资产支持证券占基金资产净值的比例合计不得超过10%。持有一家公司发行的证券市值不得超过基金资产净值的10%。

结论：趋紧

解读：目的是降集中度，执行难度很小。

2、投资于具有基金托管人资格的同一商业银行发行的金融工具占基金资产净值的比例不得超过15%；

一般货基要求：同一机构发行的债券、非金融企业债务融资工具及其作为原始权益人的资产支持证券占基金资产净值的比例合计不得超过10%，国债、中央银行票据、政策性金融债券除外。货币市场基金投资于有固定期限银行存款的比例，不得超过基金资产净值的30%，但投资于有存款期限，根据协议可提前支取的银行存款不受上述比例限制；货币市场基金投资于具有基金托管人资格的同一商业银行的银行存款、同业存单占基金资产净值的比例合计不得超过20%，投资于不具有基金托管人资格的同一商业银行的银行存款、同业存单占基金资产净值的比例合计不得超过5%。

结论：趋紧

解读：新增条款，此处金融工具的范围比较广，包括了债券、存款、同业存单等多种标的，主要目的还是限制重要货基对国股大行的资产集中度。

3、持有债券、资产支持证券、银行存款、同业存单等金融工具的内部信用评级，以及债券逆回购交易的交易对手的内部信用评级应当为较高级；

结论：趋紧

解读：征求意见稿对于内部信用评级的要求是最高级，本次修改为较高级，但是对何为较高级没有进行展开解释。

4、涉及私募资管产品的债券逆回购交易余额合计不得超过基金资产净值的10%，相关质押券等担保品计入第(一)项规定的比例且其内部信用评级应当为较高级；其中，涉及同一私募资管产品的债券逆回购交易余额不得超过基金资产净值的1%；

一般货基要求：基金管理人应当加强货币市场基金从事逆回购交易的流动性风险和交易对手风险的管理，合理分散逆回购交易到期日和交易对手的集中度，加强逆回购交易质押品资质和质押品期限的控制，质押品按公允价位计算应当足额。

结论：趋紧

解读：私募产品主要有私募理财产品、信托、证券基金期货公司的私募资管计划、保险资管、私募基金等。逆回购作为一种资金融出行为，过去大型货币基金一直是非银机构的主要融出方。限制私募的主要原因是监管不希望重要货基对单个私募的融资输出过于集中，容易产生流动性风险。

5、投资组合中现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及5个交易日内到期的其他金融工具占基金资产净值的比例合计不得低于20%；

一般货基要求：现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及五个交易日内到期的其他金融工具占基金资产净值的比例合计不得低于10%

结论：趋紧

解读：目的是提高高流动性资产比例，执行难度不大。

6、主动投资于流动性受限资产的规模合计不得超过基金资产净值的5%，投资于有存款期限的银行存款(含协议约定可无条件提前支取的银行存款)的规模不得超过基金资产净值的50%；

一般货基要求：单只货币市场基金主动投资于流动性受限资产的市值合计不得超过该基金资产净值的10%。货币市场基金投资于有固定期限银行存款的比例，不得超过基金资产净值的30%，但投资于有存款期限，根据协议可提前支取的银行存款不受上述比例限制。

结论：趋紧

解读：前者目的是限制投资流动性受限资产，执行难度很小 。后者看似放松，实则收紧，2022年末天弘余额宝基金的存款占比是72%，需要压降到50%以下。

7、投资组合的平均剩余期限不得超过90天；基金资产净值连续20个交易日超过5000亿元的重要货币市场基金，还应当在3个月内完成调整以符合以下要求：投资组合的平均剩余期限不得超过60天；

一般货基要求：一般情况下120天，其他情况略。

结论：趋紧

解读：目的是降久期，对天弘余额宝的影响更加大，必须降到60天之内。2022年末天弘余额宝基金的投资组合的平均剩余期限是35天，已经符合要求。

8、投资组合的杠杆比例不得超过110%；

一般货基要求：120%。

结论：趋紧

解读：目的是降杠杆，2022年末的天弘余额宝基金的杠杆率是100.05%，已经符合要求。

整体解读：

从整改难度来看，八项投资要求中，实际上天弘余额宝基金已经基本上可以满足其中三项，另有三项的整改难度不大，执行上压力比较大的是银行存款的压降和私募产品逆回购两项。

利空的资产主要有：内部评级低于外部评级的债券、同业存单和银行存款，久期偏长的资产、流动性受限的资产，银行存款也会受到50%的比例限制进行一定压缩，体量大概在1500亿人民币左右。

利好的资产主要有：短久期、高评级、高流动性品种。对天弘余额宝基金来说，整体近6900亿的总规模在资产配置上大概要做1500亿左右的调整。利好短久期、高评级的同业存单、利率债、金融债等。

03

整体解读和判断

一份为天弘余额宝基金度身打造的监管文件。

第一，监管的大方向是降久期、降杠杆、降风险、提高流动性，所以天弘余额宝等重要货基的收益在落地执行后一定会受到冲击。从测算情况来看，绝大多数的基金公司勿忧，目前全市场仅有天弘余额宝和易方达易理财两只基金有可能涉及上报，但后者离2000亿标准线差距不远，且未来至少有3个月以上的调整期，为了规避更严格的监管要求，易方达方面一定会采取各种手段将多余份额引流到旗下其他货币基金。而天弘余额宝基金由于规模体量和持有者人数过于庞大，因此最终判断可能仅天弘余额宝基金一根独苗将受到该文件的监管。

第二，本次的管理的思路是把货币基金分为三档：2000亿以下，2000亿-5000亿，5000亿以上的要求更高。达到2000亿以上就会接受重要货基的监管，所以最佳选择就是不要触碰到2000亿这一档。

第三，由于重要货币基金的特别监管要求更严格，天弘余额宝和其他竞品的收益率差距将继续拉大，未来可能从天弘余额宝基金流出一些客户资金汇入其他替代性产品，例如离2000亿标准线仍有很大缺口的货币基金、银行现金管理类产品等。未来落地执行后的1-2年，流出体量可能将达到1000-2000亿级别。所以对于第二梯队（离2000亿还有相当差距）的货币基金来说，这是相当好的吸纳流出资金的机会。

第四，对于其他基金公司的警示意义在于，旗下货基类产品群的规模发展要均衡，在代销机构的规模分布上也要尽量匀称，不能出现两个集中化，即“规模过于集中于一只明星货基”、“渠道过于集中于一家代销机构”。

第五，总体上对市场的冲击非常有限，但是主要担心的是，按照资管新规的“一碗水端平”的要求，证监会对于重要货基的监管规定，是否可能会延伸到银保监会领域，因为目前国股大行中的现金管理产品中也有一些2000亿以上体量的产品，规模体量甚至不亚于天弘余额宝，而且理财公司比较尴尬的点在于，80%-90%的产品规模由母行进行代销，短期内无法通过其他理财代销机构进行拆分，这些产品如果也调整，那么影响就会比较大。从目前银行现金管理产品的整改情况来看，现金管理产品新规过渡期（2022年底）已经结束，整体平稳，因此未来判断：对于规模较大、具有较强系统重要性特征的资管产品，央行后续极有可能联合银保监会出台相应的系统重要性认定规则，并施加特别监管要求。但是从证监会领域短期内延伸到银保监会领域的可能性不大，缓冲期至少在1年以上，现阶段理财公司们基本可以放心。

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标签： 7亿基民的余额宝将受影响 深度解读重要货币基金监管新规 银保监会 人民银行 货币基金