近期，世界银行行长马尔帕斯表示，已将2023年全球经济增长预期从6月预测的约3%下调至1.9%，该数据预测或显示全球经济正逼近衰退的境地。

但是，纵使在经济整体衰退的过程中，也并非所有的行业都面临着一样的压力，有些行业比如说与“嘴巴”相关的消费领域，总是享有持久、稳固的增长机会。与嘴巴相关的消费是一个人的基本生活需求，人生无非“吃喝”二字，从而符合投资常识，这个观点也是民间股神林园一直所秉持的。

(资料图片仅供参考)

乳制品行业无疑属于这一领域。站在长期视野及与其他国家地区比较的角度，中国乳制品行业整体向上空间还远远未触及天花板，行业长期动能充足。

2021年中国人均乳制品消费量折合生鲜乳为42.3千克，仅约为世界平均水平的1/3，而我国奶酪人均消费0.37千克，也相对偏低。2022年新版《中国居民膳食指南（2022）》将奶及奶制品的推荐摄入量由每天300克调整为每天300克-500克，我国目前人均乳制品消费量较新版指南仍有巨大潜力。

但是，支持国民人均乳制品消费量持续增长，以及确保奶源自给率的长期提升，是离不开上游的奶源与牧场经营，其一直是乳制品产业链的源头和支柱。

乳制品产业链价值点的转移，上游牧场运营商或长期受益

从中国奶业协会数据来看，2022年乳制品净进口同比增加18.1%，该增速达到过去5年来最高，国内乳制品的总需求（生产量与净进口量之和）达到6009万吨，新增总需求591.8万吨，增幅高达10.9%。国内原料奶产量增速低于总需求增速，奶源自给率下跌至63%，较2020年下降2.3个百分点。可见，国内原料奶的产量，是亟待提升的。

近几年来，行业巨头纷纷出手并购，对于上游牧场的投入力度越来越大。从越来越多的乳业企业积极稳固上游的动作上，笔者看到整个乳制品产业链价值点的转移或已悄然展开。

从资本市场的角度来观察，2022年多家乳企扎堆申请上市，或成为了今年消费赛道一道靓丽的风景线。那么，哪些地方才是值得关注的重点？上游的参与者，非他莫属。

近日，可从公开信息发现，中国前五大奶牛牧场运营商澳亚集团递表港交所。

澳亚集团覆盖的客户有蒙牛、光明、明治、君乐宝、新希望乳业、佳宝、卡士、元气森林、简爱等知名乳业品牌，其中不乏近年因新消费而快速崛起的“后起之秀”和网红品牌，伴随着客户的快速成长，澳亚集团也迎来了一轮高速增长期从而获得关注。

透过澳亚集团的招股书，我们或能挖掘到其更多的投资亮点。

从三个角度总结出一家标杆型牧场运营商的必备成功要素

据招股书，澳亚集团的业务可分为三类，分别为原料奶业务、肉牛业务以及以自有品牌「澳亚牧场」乳制品销售为主的其他业务。截止2022年6月30日，这三项业务类型的收入占比分别约为87.1%、9.0%及3.9%。

从三项业务构成分类来看，既有横向协同，又有纵向协同的关系存在，而在其中所依靠的核心优势无疑是该企业的牧场运营能力。

这一方面澳亚集团拥有一定的领先性，根据弗若斯特沙利文的资料，澳亚集团是中国第一家设计、建设及运营规模化及标准化万头奶牛牧场的奶牛牧场运营商。

澳亚集团的原料奶业务，在2021年以及截至2022年6月30日止六个月，生产了约638,800吨及359,200吨的原料奶，分别同比增长9.6%及20.4%，该公司的原料奶产量供应的增长速度一直在提升。

在2021年，澳亚集团在原料奶的销量、销售额及产量方面分别排名全国第三、第四及第五。按照良好的增长势头，在未来公司原料奶供应有关的排名或有望继续得到推进。除了优然牧业、现代牧业这两个超过200万吨年产原料奶供应商之外（数据来源：荷斯坦HOLSTEINFARMER），澳亚完全有能力超过其他竞争对手跻身前三，进而挑战100万吨年产原料奶供应门槛这个目标。

而要达到这个门槛，奶牛总存栏数是一个重要的观察指标之一，截至2022年6月30日，澳亚集团的总存栏量为111,424头奶牛，其中57,383头为成母牛。

澳亚集团以自有品牌「澳亚牧场」乳制品销售为主的其他业务，能够体现出其纵向协同的布局。在2019-2021年，该业务板块营收的复合增长速度维持在56%。

同样的，发展势头相当不错的就是集团的肉牛业务，当前该业务板块的营收占比已接近10%，横向协同效应开始得到展现。据招股书所示，截至2022年6月30日，其在中国拥有及经营两个大规模肉牛饲养场，饲养28,152头肉牛，其中26,566头为荷斯坦肉牛。

由此可见，三大业务板块共同发力推进，使得澳亚集团在2019-2021年的业绩表现呈现出稳健且持续增长的特质。

据招股书所示，澳亚集团的营收由2019年的3.52亿美元增至2021年的5.22亿美元，年复合增长率为21.9%，而它的净利润则从2019年的7460万美元增至2021年的1.05亿美元，年复合增长率为18.4%。EBITDA由2019年约1.04亿美元增至2021年约1.50亿美元，年复合增长率为19.8%。

盈利能力方面，驱动澳亚集团稳健向上增长的核心业务板块——原料奶业务，一直是公司毛利及毛利率的主要构成部分，从招股书可以看到，2019-2021年该业务毛利率在34.3%-36.7%之间窄幅波动，从而也使得公司整体的期间平均毛利率落在了35.1%。

从业务结构来观察，虽同为ToB模式，公司原料奶业务、肉牛业务，比以自有品牌「澳亚牧场」乳制品销售为主的其他业务的毛利率水平要高得多，也可以由此再次验证产业链的价值点是在上游的判断。

而影响该项业务的毛利率因素主要来自于饲料的价格，我们知道，自2021年中起至今，国内饲料价格出现了大幅上涨，因此公司原料奶业务的毛利率也难免出现了一定程度的下降，截止至2022年6月30日，录得原料奶业务毛利率27.2%，依然处于正常的位置。

笔者判断，公司在上半年出现的毛利率下降表现，并非公司本身经营不当所带来的，更多的主导性因素是外部所产生和输入的，比如说全球通胀和粮食危机等。

在今年上半年，处于上游的牧场行业基本上都面临着业绩下滑的压力，其他同业上市企业包括优然乳业（9858.HK）、中国圣牧（1432.HK）和现代牧业（1117.HK），它们也都共同经历了饲料成本上升和原奶的平均售价下降的行业环境——在2022年上半年，据公开数据，这些企业各自的毛利率都有所下降。所以，澳亚集团在2022年上半年所面临的挑战并不是公司独有的。

更深一层的去思考这个问题，一家牧业企业的毛利率因饲料价格上升而出现下降的现象，笔者认为并不会影响牧场运营商的竞争力水平，反而对于维持高质量的喂养条件，是一家优质牧场必须坚持的硬标准，是一件能够决定其“生死存亡”的大事。

对于客户而言，看中的是牧场运营商能否供应足够多的、质量更好的原料奶，进而使得其产品因具有良好的营养成份和口感，更易突围而出，建立口碑。对牧场而言，能否做到这一点，是至关重要的——奶牛产奶，吃是一件大事。让奶牛吃得好、吃得健康，是一项精细工程，尤其是在拥有上万头奶牛的大型牧场，更是一项系统工程。

在日常饲养中，奶牛需要玉米、豆粕等精饲料，也需要苜蓿草、燕麦草等粗饲料，营养搭配不可或缺，不同生长阶段的奶牛还有着特别的营养需求，因此把大部分的成本用于把奶牛吃好、养好，最终产出更多优质的原料奶，是非常必要的。

难得的是，澳亚集团一直保持高运营效率，它能够实现的平均产奶量证明了这一点。

据招股书资料，按评判一个奶牛牧场产出及效率的关键指标，即每头成母牛的平均产奶量来进行计量，澳亚集团自2015年至2021年连续七年位居中国第一。就具体表现而言，在2021年，澳亚每头成母牛的年平均产奶量达到12.7吨/年，远超行业平均水平8.7吨/年及中国前五大奶牛牧场运营商的平均水平11.5吨/年。

而澳亚集团的原料奶质量也一直超越市场标准。根据脂肪含量、蛋白质含量、菌落总数及体细胞数等各种主要质量指标的表现，据资料所示，澳亚集团所执行严格的原料奶质量检测标准，其蛋白质含量及脂肪含量分别为3.3%和3.8%，高于国家优质乳标准以及美国和日本标准。同时，其菌落总数和体细胞数目远优于国家优质乳标准、美国和欧洲标准。

因此，在产品质量足够好、有竞争优势的评判上面，澳亚集团理应会拥有较高的得分。

值得一提的是，澳亚集团所拥有一体化养殖链模式。其关键环节包括牧场设计及管理、饲料种植、自主饲料生产、奶牛饲养及原料奶生产。注重基因改良及生物安全，采用先进的育种科技提高遗传性状及产出，选择最优养殖环境，构建标准化科学牧场设施，培育优质奶牛，提高产奶效率与质量。实践数据可证明，基因技术的突破有利于降低奶牛疾病及死亡率，延长奶牛及肉牛的寿命。就此，澳亚集团找到了从根本上提高奶牛有效产出效率的“可复制”成功路径。

当前，饲料成本上涨，维持原料奶产量增长的奶牛牧业公司或迎来了难得的“窗口期”，无疑通过IPO募得资金实现快速扩张是可行且正确的。

总结来看，高效的运营效率、超越市场标准的高质量产品与澳亚集团所拥有一体化养殖链模式，“三位一体”的三点，是笔者判断一家具备后进优势的标杆型牧场运营商的必备成功要素，更是优秀的牧业公司能够实现长期制胜与持续成长突破的关键所在。

当前，无论是资本市场的低迷行情，还是行业在受到外部客观因素影响下所遭遇到的短暂困局，或都会为投资优质奶牛牧场运营商澳亚提供一个超值价格入手的绝佳机会。

因此，来港上市的澳亚集团，或许是今年乳业产业链中最不能忽视的新股之一。

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